解析数字资产财库公司的估值逻辑

近期，一家名为BitMine Immersion Technologies的公司引起了市场的广泛关注。该公司目前持有超过115万枚ETH，总价值近50亿美元，使其成为全球最大的ETH持有机构。随着该公司持续增持ETH，不仅推动了ETH价格上涨，公司股价自6月底以来也出现了超过1300%的涨幅。

本文将以BitMine为例，深入分析数字资产财库类公司(DAT)的估值逻辑，以帮助读者理解这类公司的增持策略及其股票溢价的原因。

数字资产财库公司的投资理论

数字资产财库公司的投资理论基于一个简单前提：这类公司能够通过各种收益策略提升每股净资产价值(NAV/share)，从而在长期持有中获得比单纯持有现货更多的底层代币所有权。因此，相较于直接持有代币或通过ETF进行投资，持有DAT股份可能具有更高的回报潜力。

目前，已有多家投资机构向不同地区、聚焦不同代币的DAT投入了大量资金。这些DAT正利用其独特优势，通过每股增值策略扩大其数字资产持仓。

BitMine案例分析

BitMine Immersion(BMNR)是一家典型的DAT公司。该公司拥有清晰的战略路线图和强大的执行力，其长期目标是收购5%的ETH总供应量。自推出资产财库策略以来，BitMine已成为全球最大的ETH资产财库和第三大DAT，目前持有总计1150263枚ETH，价值49亿美元。

BMNR现已成为美国流动性第25高的股票，平均每日交易额约为22亿美元。

底层资产：以太坊的价值支撑

DAT的成功首先取决于底层代币的长期投资价值。BitMine看好以太坊的未来，认为随着华尔街的链上化，以太坊将成为未来十年最重要的宏观趋势之一。目前，各大公链上已承载250亿美元的现实世界资产代币(RWA)和2600亿美元的稳定币，后者已成为美债的第17大持有者。

作为这场"链上大迁移"的主要承载平台，以太坊将持续受益于区块空间需求的增长。金融机构对以太坊安全性的依赖，将进一步刺激其参与权益证明网络，推高ETH的积累需求。

提高"每股代币持有量"

在确立了基础代币的投资价值后，DAT的商业模式是最大化其每股对应的代币持有量。主要方法包括：

1. 溢价发行股票
2. 发行可转债
3. 赚取链上收益
4. 并购其他DAT

BitMine在启动ETH财库策略的首月，每股ETH持有量增速已超越其他同类公司前六个月的累计表现，目前主要通过股票发行和质押奖励实现增长。

价值创造的三重驱动因素

DAT的股价可拆解为三大要素的乘积：

1. 每股代币数量
2. 底层代币价格
3. NAV溢价倍数(mNAV)

以BMNR为例，在过去一个多月内，其价格上涨了1100%：

• 60%的增长来自每股代币数量的330%增长
• 20%的增长来自ETH价格的上涨
• 20%的增长来自mNAV的提升

这表明BMNR股价上涨主要来自管理层可控的每股ETH增值，这正是DAT区别于现货持有的核心优势。

溢价估值的合理性

投资者之所以愿意以NAV溢价购买DAT，类似于对高质量银行的估值逻辑。如果投资者认为DAT能够持续增加每股NAV，他们可能选择以NAV溢价对其进行估值。

BMNR每股NAV的月度增长约640%已证明了其mNAV溢价的合理性。随着时间推移，BitMine持续执行其策略的能力将进一步显现。目前，BitMine的管理团队和业绩记录已吸引了多家传统金融机构的支持。预计未来，高质量DAT的增长故事将逐渐被更多机构投资者认可。