2025年上半年加密衍生品市场回顾与展望

2025年上半年，全球宏观环境持续动荡。美联储多次暂停降息，反映出其货币政策进入"观望拉锯"阶段，而特朗普政府的关税加码与地缘政治冲突升级则进一步撕裂全球风险偏好结构。与此同时，加密货币衍生品市场延续了2024年底的强劲势头，整体规模再创新高。随着BTC在年初突破历史高点 $111K 后进入盘整阶段后，全球BTC衍生品未平仓合约（OI）大幅增长，1-6月整体未平仓量从约600亿美元跃升至最高超700亿美元。截至6月，虽然BTC价格相对稳居在 $100K 附近，但衍生品市场经历了多次多空洗牌，杠杆风险有所释放，市场结构相对健康。

展望2025年第三、四季度，预计在宏观环境（如利率政策变化）和机构资金推动下，衍生品市场将继续扩大规模，波动率可能保持收敛，同时风险指标需持续监测，对BTC价格的继续上涨保持谨慎的乐观态度。

一、市场总览

市场概述

2025年一二季度，BTC价格经历了显著的波动。年初，BTC价格在1月达到$110K的高点，随后在4月回落至约$75K，跌幅约30%。然而，随着市场情绪的改善和机构投资者的持续兴趣，BTC价格在5月再次攀升，达到$112K的峰值。截至6月，价格稳定在$107K左右。同时，BTC的市场占有率在2025年上半年持续增强，根据数据平台数据，BTC的市场占有率在第一季度末达到60%，为自2021年以来的最高水平，这一趋势在第二季度继续，市场占有率超过65%，显示出投资者对BTC的偏好。

同时，机构投资者对BTC的兴趣持续增长，BTC现货ETF 呈持续流入趋势，其ETF总资产管理规模已超 1300 亿美元。此外，一些全球宏观经济因素，如美元指数的下跌和对传统金融系统的不信任，也推动了BTC作为价值储存手段的吸引力。

2025年上半年，ETH整体表现令人失望。尽管年初ETH价格曾短暂触及$3,700左右的高点，但随即出现大幅回落。至4月，ETH最低曾跌破$1,400，跌幅超过60%。5月的价格回升力度有限，即便出现技术利好的释放（例如Pectra升级），ETH依然仅反弹至约$2,700的水平，未能收复年初高点。截至6月1日，ETH价格稳定在$2,500左右，相较年初高点下跌近30%，并未表现出强劲的持续复苏迹象。

ETH与BTC之间的背离走势尤为明显。在BTC反弹且市场主导地位持续上升的背景下，ETH不仅未能同步上涨，反而表现出明显弱势。这一现象体现为ETH/BTC比值的显著下降，从年初的0.036降至最低约0.017，跌幅超50%，这种背离揭示了市场对ETH信心的显著下滑。预计在2025年第三至第四季度，随着ETH现货ETF质押机制获批，市场风险偏好或将回升，整体情绪有望出现改善。

山寨币市场整体表现疲软则更为显著，数据显示，以Solana为代表的部分主流山寨币尽管年初短暂冲高，但随后经历了持续回调，SOL从约$295的高点回落至4月低点约$113，跌幅超过60%，多数其他山寨币（例如Avalanche、Polkadot、ADA）也普遍出现类似或更大幅度的下跌，部分山寨币甚至从高点下跌了超过90%，这一现象显示出市场对高风险资产的风险规避情绪增强。

在当前市场环境下，BTC作为风险规避资产的地位得到明显强化，其属性从"投机品"转变为"机构配置资产/宏观资产"，而ETH和山寨币仍以"加密原生资本、散户投机、DeFi活动"为主，资产定位上更类似于科技股。ETH和山寨币市场则由于资金偏好的降低、竞争压力的增大，以及宏观与监管环境的影响，表现持续弱势。除少数公链（如Solana）的生态持续扩展外，整体山寨币市场缺乏明显技术创新或新的大规模应用场景推动，难以有效吸引投资者的持续关注。短期内，受宏观层面流动性限制，ETH和山寨币市场若无新的强有力的生态或技术推动，将难以显著扭转疲软态势，投资者对山寨币的投资情绪仍偏谨慎保守。

BTC/ETH 衍生品持仓与杠杆趋势

BTC的未平仓合约总量在2025上半年创下新高，在现货ETF巨额资金流入和期货需求旺盛的推动下，BTC期货OI进一步攀升，今年5月一度突破700亿美元。

值得注意的是，CME等传统受监管交易所的份额快速提升，截止 6 月 1 日，数据显示CMEBTC期货未平仓达 158300枚BTC（约165亿美元），居各交易所之首，超越某交易平台同期的 118700 枚 BTC（约123亿美元）。这反映出机构通过受监管渠道进场，CME与ETF成为重要增量。某交易平台仍是加密货币交易所中未平仓合约规模最大的，但其市场份额被稀释。

ETH方面，与 BTC 相同，其未平仓合约总量在2025上半年创下新高，今年5月一度突破300亿美元。截止 6 月 1 日，数据显示，某交易平台ETH期货未平仓达235.4 万枚ETH（约60亿美元），居各交易所之首。

总体而言，上半年交易所用户杠杆使用趋于理性。虽然全市场未平仓量攀升，但多次剧烈波动清除了过度杠杆头寸，交易所用户平均杠杆率没有失控。尤其在2月和4月的行情震荡后，交易所保证金储备相对充裕，整个市场的杠杆率指标虽偶有出现高点但未呈现持续走高的趋势特征。

CoinGlass 衍生品指数(CGDI)解析

CoinGlass 衍生品指数（CoinGlass Derivatives Index），以下简称 "CGDI"，是衡量全球加密衍生品市场价格表现的指数，目前加密市场中，超过 80% 的成交量来自衍生品合约，而主流现货指数并不能有效反映市场核心定价机制。CGDI通过动态跟踪未平仓合约市值（Open Interest）排名前 100 的主流加密货币永续合约价格，并结合其未平仓合约数量（Open Interest）进行价值加权，实时构建出一个高度代表性的衍生品市场趋势指标。

CGDI在上半年呈现出与BTC价格的背离走势。年初BTC在机构买盘推动下强势上行，价格维持在历史高位附近，但CGDI自二月份起出现回落——这一下跌的原因在于其他主流合约资产价格疲软。由于CGDI按主流合约资产OI加权计算，BTC一枝独秀之际，ETH及山寨币期货未能同步走强，拖累了综合指数表现。简而言之，上半年资金明显向BTC集中，BTC保持强势主要受机构长线增持和现货ETF效应支撑，BTC市场占有率上涨，而山寨币板块的投机热情降温和资金外流导致CGDI走低而BTC价格维持高位。这种背离反映了投资者风险偏好的变化：ETF利好和避险需求使资金涌入BTC等高市值资产，而监管不确定性和盈利回吐让次级资产以及山寨币市场承压。

CoinGlass衍生品风险指数(CDRI)解析

CoinGlass衍生品风险指数（CoinGlass Derivatives Risk Index），以下简称"CDRI"，是衡量加密衍生品市场风险强度指标，用于量化反映当前市场的杠杆使用程度、交易情绪热度和系统性清算风险。CDRI注重前瞻性风险预警，在市场结构恶化时提前发出警报，即使价格仍在上涨也会显示高风险状态，该指数通过对未平仓合约、资金费率、杠杆倍数、多空比、合约波动率与清算量等多个维度进行加权分析，实时构建出加密货币衍生品市场风险画像。CDRI 是一个范围为 0--100 的标准化风险评分模型，数值越高，表示市场越接近过热或脆弱状态，容易出现系统性清算行情。

CoinGlass衍生品风险指数（CDRI）上半年总体保持在中性略偏高的水平。截止 6 月 1 号，CDRI 为 58，处于"中等风险/波动中性"区间，显示市场没有明显过热或恐慌，短期风险可控。

二、加密货币衍生品数据分析

永续合约资金费率解析

资金费率的变化直接反映了市场中杠杆的使用情况。 正资金费率通常意味着多头持仓增加，市场情绪看涨；而负资金费率则可能表明空头压力上升，市场情绪转为谨慎。 资金费率的波动提示投资者需关注杠杆风险，尤其是在市场情绪快速变化时。

2025年上半年，加密永续合约市场整体呈现多头占优的局面，资金费率大部分时间为正值。主要加密资产的资金费率持续为正，且高于 0.01% 的基准水平，表明市场普遍看涨。这段时期，投资者对市场前景持乐观态度，推动了多头仓位的增加，随着多头拥挤和获利回吐压力加大，1月中下旬BTC冲高回落，资金费率也随之回归常态。

进入第二季度，市场情绪理性回归，4月至6月资金费率大多维持在0.01%（年化约11%）以下，部分时段甚至转为负值，这表明投机热潮退去，多空仓位趋于均衡。据数据，资金费率由正转负的次数非常有限，表明市场看空情绪集中爆发的时点并不多。2月上旬特朗普关税消息引发暴跌时，BTC永续资金费率一度由正转负，表示空头情绪达到局部极值；4月中旬BTC快速下探至$75K左右