Circle在首次公开募股中可以如何采取不同的做法

Circle，USDC 稳定币背后的公司，上周进行了首次公开募股（IPO），以每股 31 美元的价格定价（高于最初 24-26 美元的价格预期）。股票在交易的第一天收盘价为 84 美元，周末收盘价超过 107 美元。说投资银行错误定价这次 IPO 是轻描淡写。说华尔街对加密货币，特别是稳定币的需求很高，也是轻描淡写。

CRCL的牛市案例：

• 这是一种唯一的纯粹方式来押注于稳定币的增长，这是投资者在过去七年中一直在寻找的（包括 Arca）。仅仅因为这个原因，以及对稳定币的预期增长，超过1万亿美元的资产管理规模, 它是一个好的投资故事。
• USDC 的管理资产达到 600 亿美元，年增长率为 91%

CRCL的熊市观点：

• 这是一种对利率的押注，因为它的所有收入都来源于利息收入。
• Circle依赖于Coinbase，后者作为分销代理，收取约50%的利息收入
• Circle依赖于黑岩公司，而黑岩与其他银行有很多关系，这些银行现在正试图在稳定币领域与Circle和Tether竞争。
• 在过去的3.5年中，几乎没有收入和盈利增长（尽管EBITDA同比增长了60%）。

CRCL的股价为107美元/股，稍显昂贵，目前的交易价格大约是：

• 30倍毛利
• 110倍收益
• 59倍的息税折旧摊销前利润（2025年第一季度年化）

来源：Artemis

许多人可能看到过我发给Circle首席执行官Jeremy Allaire的公开信的推文，以及随后的新闻报道，这是在他们本周定价的首次公开募股后。我为我在推文中使用的华丽语言道歉，并且我已经删除了它，因为这并不代表任何官方的Arca声明。然而，我完全支持我所表达的概念。在我看来，Circle在将股份分配给传统金融基金而非加密货币基金方面犯了一个巨大的错误，他们应该为其决策背后的潜在信息负责。

我们与许多其他加密货币基金和公司进行了交谈，这些公司为CRCL订单进行了大量分配，包括那些也是USDC的早期采用者和用户（例如Arca），以及许多与承销商（JPM和Citi）的关系甚至比Arca更强的公司。我们从这些行业巨头那里获得了轶事确认，他们也收到了糟糕或零的分配，这确认了Circle对华尔街传统金融公司而非加密原生支持者的偏爱。我还没有找到一家在这个分配过程中受到良好对待的加密原生公司。

这太荒谬了！而且Circle的眼光实在太短浅了。

那些了解我，或者与Arca投资的人，知道我不是一个情绪化的投资者。实际上，恰恰相反。在好的时候和坏的时候，我都非常冷静，努力专注于论点而不是情感。

然而，当涉及到以正确的方式发展加密货币行业时，我是非常热情和情绪化的，对诚信的关注更是强烈。Arca自2018年成立以来，一直处于行业的前沿，代表这个领域进行斗争。我们花费了无数小时推动并赢得针对那些误用投资者和/或客户资金的加密公司进行的激进运动。大多数人认为代币持有者没有权利——我们证明了这个论点是错误的，并在过程中冒着损害我们声誉的风险。我们相信，这场斗争是值得的。我们始终指出我们认为在行业内的欺诈和不当行为，常常导致与朋友和合作伙伴进行不舒服的对话。这也是值得的。我们已经指出传统金融（TradFi）故意错误分类这个行业，或将所有代币归为一类，即使它们之间有非常明显的区别。我们也指出加密行业内的其他公司在为了自利的原因故意扭曲叙述，以牺牲其他试图与他们共同发展的人的利益。我们也承认了自己的错误，并将继续这样做。我们不知疲倦地努力向世界普及加密货币的好与坏，以便投资者和使用这一技术的用户能够基于事实做出明智的决定，而不是受到媒体或其他不可信实体的影响。

在一天结束时，我们为所有加密货币的增长欢呼。无论对与错，我们感到有义务利用我们放大的声音指出从我们认为的明显欺诈到不良行为者，再到糟糕决定的一切，努力使这个行业在长期内变得更大更好。这可能会让我们失去一些交易机会和朋友，但这是Arca自第一天起就愿意承担的一个经过深思熟虑的风险，以帮助推动这个行业向前发展。

杰里米·阿莱尔和Circle——你们因成为加密货币的对立面而被公民逮捕。

我不是一个天真的意识形态者。我真心相信，当你丰富你的客户时，你也丰富了你的公司。Binance、Hyperliquid，甚至那些现在挣扎的像Axie Infinity的公司都有快乐的创始人、员工、客户和投资者，这其中是有原因的。一个词。对齐。

这不是一个新概念。我写到了与股票缺乏一致性在Arca甚至在2018年拥有一个网站之前。我写过关于AirBNB和DoorDash的文章未能使他们的客户与他们的财务收益一致通过首次公开募股在2020年。我写过关于Coinbase如何努力做出高尚之举的事情。通过直接上市发行股票, 同时承认这并非没有风险，因为他们不会有投资银行家的支持来帮助教育投资者。我已经谈论了8年，关于代币是有史以来最伟大的资本形成和客户引导机制，因为它们立即使所有利益相关者保持一致，并将客户转变为强大用户和推广者。

Circle完全且有目的地选择忽视他们在此次首次公开募股中的客户。

我不能代表其他公司（其中许多公司因对首次公开募股的不尊重分配而与Arca团结在一起），但我可以代表Arca发言。近十年来，Arca一直是Circle的客户和合作伙伴。在USDC几乎没有吸引力和管理资产的情况下，我们利用我们的平台来帮助提升Circle和USDC。我们向地球上每一个称他们和这个行业为笑话的机构捍卫了USDC和稳定币。我们的交易和运营团队与Circle的团队一起不懈努力，测试产品创意，提供改进建议，并在2023年3月银行危机和其他USDC脱钩等艰难时期帮助他们。

在他们的首次公开募股中获得如此低的配额简直是对脸的一个响亮耳光。Arca和许多加密货币行业的公司一样，在过去八年中经历了地狱般的考验。这个领域的大多数人和公司往往团结在一起，互相帮助。如果你有机会使你的客户受益，并因此帮助增加那些可以促进这个行业增长的人的回报和资产管理规模，那应该是显而易见的。如何奖励加密货币基金，这样它们就可以通过良好的业绩筹集更多资金，并将这些收益注入生态系统呢？这对行业不是有好处吗？

但是Circle决定与加密货币的精神完全相反。它们没有将客户和利益相关者与股票（或代币）对齐，以便让客户成为终身的重度用户和倡导者，并与公司共同成长，而是选择向那些可能连招股说明书都没有阅读、没有钱包、并且可能永远不会使用其产品的TradFi共同基金和对冲基金提供丰厚的配额。

许多人对我对Circle的愤怒进行了反击。我想回应其中的一些评论：

• Arca就像任何其他认为自己应该因为使用某个产品而获得更大代币空投的加密货币人士一样!
  答案：是的，也不是。我会说这在某种程度上是一个公平的评估，并且指向我们上面提到的精神。所有规模的客户如果直接影响到业务的增长，都应该以某种方式获得奖励。DoorDash 的司机和用餐者应该获得 DASH 的股份。AirBNB 的租客和房主应该获得 ABNB 的股份。Amazon Prime 用户和亚马逊店面应该获得 AMZN 的股份……这个清单还在继续。然而，代币空投和首次公开募股之间一个显著的区别是，我们愿意支付与其他人相同的价格。相比之下，空投本质上是一个免费的礼物。此外，空投的分配通常是由预先确定的计算驱动的。相比之下，首次公开募股的分配是一个手动的过程，Circle 对谁获得什么分配有直接的监督。

• 你应该对Citi和JPM（承销商）生气，而不是Circle！
  回答：完全错误。我曾是一名资本市场投资银行家和交易员，直接与承销台工作了近十年。我深度参与了许多债券和股票交易的分配，并且我确切了解这个过程是如何运作的。虽然承销商的确负责产生需求、定价交易并提出来自基金的初步兴趣指示，但客户对分配拥有最终的完全决定权。Circle支付给JPM、Citi和其他主导或共同管理交易的投资银行一笔非常高的费用，并且Circle有权在股票或债券交易定价之前审查所有订单。他们绝对可以100%决定谁获得股份。这是他们的权利，也是他们的责任，去审查账户。所以，无论你与承销商的关系如何，如果你与发行方管理层有直接关系，那才更重要。

此外，就其价值而言，Arca 可能交易的股票、债券、优先股和其他证券比几乎任何加密货币基金都要多。我们甚至在 2022 年帮助促进了 Galaxy (GLXY) 可转换债券的发行，当时它在寻找投资者时遇到了困难，并且我们将配额增加了三倍，以帮助他们完成交易（承销商是 Citi，顺便提一下——当我们救助了那笔交易时，他们非常喜欢 Arca）。Mike Novogratz 和 Galaxy 团队在该配额分配过程中参与甚深。然而，无论我们或其他加密货币基金做什么，像 JPM 和 Citi 这样的华尔街大型银行不太可能将小型加密公司置于其顶级客户之上。分配需要来自 Circle——而他们未能做到这一点。

Circle在关闭加密货币资金时要么疏忽，要么无能，要么故意。这不是承销商的错。

• 这笔交易的认购超额达到25倍——每个人都被削减了!
  回答：并不完全正确。不要忘记这是Circle第二次尝试首次公开募股（第一次尝试失败，他们不得不撤回交易）。而且这个交易在四月初开始路演时就因为多种原因而面临困难（由于关税战争，市场整体疲软，Circle缺乏收益和对利率及合作伙伴的依赖遭到了很多反对）。在每位投资者都知道这次IPO将会上涨并开始下大额临时订单后，这个交易在流程的后期变得严重超额认购。在下订单和获得分配的过程中，往往是一场猫捉老鼠的游戏。许多投资者会下10-20倍于他们实际想要的订单，理解他们将在分配过程中被削减。因此，当你在流程早期（如Arca所做的）下订单时，在账簿建立之前，你通常期望能按你要求的确切数量成交。相比之下，当你在流程后期请求分配时，你对交易的超额或不足认购状态有更多了解，因此可以相应调整你的指示订单。25倍超额认购的头条似乎主要是一个骗局。

• 别发牢骚 – 自欺欺人!
  回答：嗯，是的。这算是这个长篇大论的要点。

这项决定是否会影响Circle和USDC的未来仍有待观察。我们期待看到13F文件的提交，以了解Circle选择了哪些投资者群体来丰富他们自己的客户和支持者。

免责声明：

1. 本文转载自 [ar.ca]. 所有版权归原作者所有 [ 杰夫·多曼，CFA]. 如果对此次重新印刷有异议，请联系Gate 学习团队，他们会迅速处理。
2. 免责声明：本文中表达的观点和意见仅代表作者本人，并不构成任何投资建议。
3. 本文的其他语言翻译由 Gate Learn 团队完成。除非另有说明，禁止复制、分发或抄袭翻译文章。