DEX: ніколи не був справді зрозумілим

У криптофінансовій системі DEX завжди була цікавою роллю. Здається, вона завжди онлайн, не має простоїв, не підлягає цензурі, не зникає, але довгий час залишається на периферії: інтерфейс складний, ліквідність недостатня, не вистачає історії, вона не є в центрі гарячих тем і не є вибором для популярних проектів. Коли DeFi вибухнув, вона стала альтернативою централізованим біржам; під час ведмежого ринку вона перетворилася на "спадщину епохи DeFi", що акцентує на "безпеці, самообслуговуванні". Коли індустрія більше зосереджується на нових наративних темах, таких як публічні блокчейни, ШІ, RWA, гравюри тощо, DEX, здається, втратила свою значимість.

Однак, з огляду на майбутнє, ми виявимо, що DEX тихо зростає і починає підривати основну логіку фінансів на блокчейні. Популярність Uniswap є лише історичною віхою, тоді як такі проекти, як Curve, Balancer, Raydium, Velodrome, є його модифікаціями. Коли ми спостерігаємо за еволюцією всіх AMM, агрегаторів, L2 DEX, насправді за цим стоїть спільний процес саморозвитку основи дистрибутивних фінансів.

Давайте вийдемо за межі перспективи "порівняння продуктів" та "трендів у галузі", повернемося до історичного горизонту і обговоримо логіку еволюції його структури:

• Як DEX перетворюється з інструмента на структуру в еволюційній логіці на ланцюгу;
• Як вона поглинула фінансові механізми та екологічні цілі різних епох;
• Чому, коли ми говоримо про Launch, холодний запуск проекту, самоорганізацію спільноти, ми не можемо обійтися без DEX.

Це еволюція DEX, це структурне спостереження про "функціональне виливання" децентралізації, а також розгортання цілого історичного шляху. Ми також спробуємо відповісти на дедалі непросте питання: чому, коли ми говоримо про Web3, жоден проект не може уникнути DEX?

I. П'ятирічна історія DEX: від маргінальної ролі до центрального наративу

1. Перше покоління DEX: антицентралізований вираз (епоха EtherDelta)

Приблизно в 2017 році, коли централізовані біржі процвітали, група криптоентузіастів тихо розпочала незвичний експеримент на блокчейні: EtherDelta.

У порівнянні з централізованими біржами, такими як Binance та OKEx, досвід торгівлі на EtherDelta можна вважати катастрофічним: для торгівлі потрібно вручну вводити складні дані з блокчейну, затримки в інтеракції надзвичайно високі, а інтерфейс користувача нагадує первісні веб-сторінки минулого століття, що практично відлякує звичайних трейдерів.

Проте створення EtherDelta з самого початку було не лише для зручності, а щоб повністю позбутися "централізованої довіри": торгівельні активи повністю контролюються користувачами, виконання замовлень відбувається виключно на ланцюгу Ethereum, без посередницького зберігання, без довіри третім сторонам. Засновник Ethereum Віталік Бутерін навіть публічно висловлював сподівання щодо цієї моделі, вважаючи, що децентралізована торгівля на ланцюгу є одним із напрямків реального застосування блокчейну.

Хоча EtherDelta врешті-решт через технічні та користувацькі труднощі поступово зник з поля зору, він залишив помітний слід в історії блокчейну: DEX більше не є просто торговим інструментом, а став практичним вираженням опору централізації.

Вона, можливо, не була улюбленцем ринку того часу, але заклала генетичне насіння для таких проектів, як Uniswap, Balancer, Raydium: зберігання активів користувачами, угоди в ланцюгу, без довірчого управління — саме ці характеристики стали основою для подальшої еволюції, розвитку та розширення DEX.

2、Друге покоління DEX: зміна технологічної парадигми (походження AMM)

Якщо EtherDelta представляє "первинні принципи" децентралізованої торгівлі, то народження Uniswap зробило цей ідеал вперше здійсненним у масштабах.

У 2018 році Uniswap випустив v1 і вперше ввів механізм автоматизованих маркет-мейкерів (AMM, Automated Market Maker) в блокчейн, що повністю зламало обмеження традиційної моделі матчингу замовлень. Його базова логіка торгівлі проста, але революційна — x * y = k: ця формула є основною інновацією Uniswap, яка дозволяє ліквідним пулам автоматично встановлювати ціни без контрагента або ордерів. Як тільки ви поміщаєте один актив у пул, ви можете автоматично отримати інший актив відповідно до кривої постійного добутку. Без контрагента, без ордерів, без матчингів, торгівля дорівнює встановленню цін.

Ця модель є проривом, оскільки вона не тільки вирішує проблему "немає ордерів" у ранніх DEX, що унеможливлює торгівлю, але й радикально змінює джерела ліквідності в блокчейн-торгівлі: будь-хто може стати постачальником ліквідності (LP), вливати активи на ринок і заробляти комісійні.

Успіх Uniswap також спонукав до інновацій у варіантах інших механізмів AMM:

Balancer впровадив мульти-активні + кастомізовані пули ваг, що дозволяє проектам самостійно встановлювати вагу та розподіл активів;

Curve розробила оптимізовану криву для вирішення проблеми високої ковзання стабільних монет, що забезпечує більш дешевий обмін активів;

SushiSwap, в свою чергу, на базі Uniswap додала токенні стимули та механізм управління, запустивши наратив "ліквідне видобування + громадянський суверенітет";

Ці варіанти спільно сприяли переходу AMM DEX у стадію "продуктового протоколу". На відміну від першого покоління DEX, яке було переважно ідеологічно орієнтованим і грубо оформленим, друге покоління DEX вже почало демонструвати чітку продуктову логіку та замкнутість поведінки користувачів: вони не лише можуть здійснювати торгівлю, а й є структурною основою для обігу активів, входом для участі користувачів у ліквідності, а також навіть є частиною запуску екосистеми проекту.

Можна сказати, що з Uniswap DEX вперше справді перетворився на "продукт", який можна використовувати, який може рости, накопичувати користувачів та капітал — більше не будучи додатком до реалізації концепції, а починаючи ставати самим структурним будівельником.

3. Третє покоління DEX: від інструменту до хабу, розширення функцій та інтеграція екосистеми

Після входу в 2021 рік еволюція DEX почала виходити за межі єдиної торгової сцени, переходячи до "фазі злиття", де функції виходять за межі та інтегруються в екосистему. На цій стадії DEX більше не є просто "місцем для обміну монетами", а поступово перетворюється на ядро ліквідності в онлайновій фінансовій системі, вхід для холодного запуску проектів, а навіть і регулятором екосистемної структури.

Однією з найбільш знакових парадигмальних змін цього періоду стало з'явлення Raydium.

Raydium народився на блокчейні Solana, це перший DEX, який намагається інтегрувати механізм AMM з глибоким онлайновим ордерним книжкою. Він не лише надає ліквідні пулі на основі постійного добутку, але й може синхронізувати угоди з онлайновою ордерною книжкою Serum, формуючи структуру ліквідності, що поєднує "автоматичне створення ринку + пасивні ордери". Ця модель поєднує простоту AMM з видимими ціновими рівнями ордерної книжки, значно підвищуючи ефективність капіталу та використання ліквідності, зберігаючи при цьому автономію блокчейну.

Структурне значення Raydium полягає в тому, що він не просто "оптимізація AMM", а перша спроба DEX впровадити "досвід CEX" у дистрибуцію на ланцюзі. Для нових проєктів в екосистемі Solana Raydium є не лише торговим майданчиком, а й місцем запуску — від початкової ліквідності до розподілу токенів, глибини ордерів, експозиції проєкту, він є зв'язуючим вузлом між первинним випуском та вторинними торгами.

На цьому етапі функціональність вибухає не лише у Raydium:

• SushiSwap додав до моделі Uniswap торгівельне майнінг, токени управління, громадське управління та "Onsen" інкубаційний пул, сформувавши екосистему управлінського DEX;

• PancakeSwap поєднує функції ігрових платформ, ринку NFT та лотерей на блокчейні, реалізуючи платформу DEX на BNB Chain;

• Velodrome (Optimism) впровадила "міжпротокольне управління ліквідністю" на основі моделі veToken, що дозволяє DEX ставати координатором між протоколами, а не лише обслуговувати користувачів;

• Jupiter в екосистемі Solana виконує роль агрегатора маршрутів, з'єднуючи кілька DEX і активів, стаючи справжнім "агрегатором міжпротокольного рівня".

Ця стадія характеризується тим, що DEX більше не є кінцевою точкою протоколу, а є проміжною мережею, що з'єднує активи, проекти, користувачів та протокол.

Він повинен виконувати "кінцеву взаємодію" користувачів під час торгівлі, вбудовуючи "початковий потік" проекту, а також інтегрувати цілу систему поведінки на ланцюзі, що включає управління, стимулювання, ціноутворення, агрегацію тощо.

DEX, з цього моменту позбувшись ідентичності "острівного протоколу", стає вузловим елементом (hub primitive) світу DeFi — компонентом консенсусу на ланцюзі з високою адаптивністю та високою комбінованістю.

4, Четверте покоління DEX: трансформаційний ріст у багатоланцюговому потоці, є агрегацією, L2 та міжланцюговими експериментами.

Якщо еволюцію перших двох поколінь DEX можна вважати спалахом технологічної парадигми, то третя стадія Raydium є спробою з'єднання функціональних модулів. Починаючи з 2021 року, DEX увійшов у більш складний для класифікації етап: він більше не є "оновленням версії", яке веде певна команда, а скоріше структура всієї мережі змушує його адаптуватися до нових умов.

Першими, хто відчув ці зміни, стали DEX, розгорнуті на Layer 2.

Після запуску основних мереж Arbitrum та Optimism, високі витрати на газ для транзакцій в Ethereum більше не є єдиним варіантом, структура Rollup починає ставати новим середовищем для зростання DEX нового покоління. GMX на Arbitrum використовує модель ціноутворення на основі оркестраторів + безстрокових контрактів, реагуючи на питання «AMM недостатньо для вирішення глибини» з мінімальним шляхом і без LP пулів. А на Optimism Velodrome намагається встановити механізм управлінської координації за допомогою моделі veToken, щоб створити заохочення до ліквідності між протоколами. Ці DEX вже більше не прагнуть до універсальності, а закріплюються на конкретному ланцюгу у вигляді «екологічної інфраструктури».

Водночас формується інша категорія структурних патчів: агрегатори.

Коли DEX стає більше, проблема фрагментації ліквідності швидко загострюється, і вибір "де торгувати" на ланцюгу поступово перетворюється на новий тягар для користувачів. З моменту запуску 1inch у 2020 році до пізніших Matcha, Jupiter, агрегатори взяли на себе нову роль: вони не є DEX, але координують всі ліквідні шляхи DEX. Особливо Jupiter, швидкий зліт якого на ланцюгу Solana, викликаний його точною заповнювальною пропускною спроможністю, переходами активів і досвідом торгівлі.

Але структура DEX не зупинилася на внутрішній адаптації до ланцюга. Після 2021 року проекти, такі як ThorChain, Router Protocol, почали з'являтися, пропонуючи більш радикальні тези: чи можливо здійснити обмін, якщо обидві сторони взагалі не знаходяться в одному ланцюзі? Цей тип "крос-ланцюгового DEX" починає намагатися вирішити проблему обігу активів між ланцюгами через створення власного шару перевірки, реле повідомлень або віртуальні пули ліквідності. Хоча структура протоколу набагато складніша, ніж у одноланцюгового DEX, їх поява сигналізує про те, що шлях еволюції DEX вже відійшов від певного публічного ланцюга і перейшов в епоху співпраці міжлінійних протоколів.

На цьому етапі DEX важко класифікувати за "типом": це може бути вхід для ліквідності (1inch), або координатор протоколу (Velodrome), або механізм міжланцюгового обміну (ThorChain). Вони не "розроблені" так, як попереднє покоління, а скоріше "випали з структури".

На цьому етапі DEX вже не просто інструмент, а середовище реагування — адаптивний продукт, який приймає зміни в мережевій структурі, міжланцюгові переходи активів і ігри з інcentivами між протоколами. Це вже не "оновлення продукту", а втілення "еволюції структури".

Два. Коли ціноутворення, ліквідність та наратив перетинаються: як DEX "входить" в Launch

Оглядаючи шлях розвитку перших чотирьох поколінь DEX, неважко помітити одну річ: вони