Bugün, Galaxy Digital'in 2025 yılı ikinci çeyrek mali raporunu derinlemesine analiz ediyoruz. Bu dijital varlık ve veri merkezi çözüm sağlayıcısı, bir dönüşüm gerçekleştirmeye hazırlanıyor. Çekirdek işinden - gelirinin %95'ini oluşturan ancak %1'den az kâr marjına sahip olan - inanılmaz derecede iyi bir gelir - gider oranına sahip bir iş modeline geçiş yapıyor.
Özet
Galaxy'nin kripto para ticareti, 8.7 milyar dolar gelirden yalnızca 13 milyon dolar kâr (kâr oranı %0.15) elde ederken, her çeyrekte 18.8 milyon dolar maaş ödemektedir - ana iş akışı negatif.
Yapay Zeka Dönüşümü: CoreWeave ile 15 yıl, 526 megavatlık bir sözleşme imzalandı, 2026'nın ilk yarısından itibaren üç aşamada yılda ortalama 1 milyar dolardan fazla gelir elde edilmesi ve %90 kâr marjına ulaşılması bekleniyor.
Sınırlı arz olan bir piyasada Texas'taki 3.5 gigawatt kapasitesini kontrol etmek için, veri merkezi talebinin 2030 yılına kadar dört katına çıkması gerekiyor.
14 milyar dolar proje finansmanı sağlandı, ticari uygulanabilirlik doğrulandı ve uygulama riski ortadan kaldırıldı.
Mevcut model, sermaye yoğun ticaretin düşük getiri sağladığı göz önüne alındığında, faaliyetleri finanse etmek için kripto para varlıklarından elde edilen gelirleri (ikinci çeyrek 198 milyon dolar) kullanmaktadır.
Hisse senedi fiyatı %17 yükseldikten sonra geri çekildi, çünkü yatırımcılar 2026'nın ilk yarısından önce ek gelir göremiyor.
Galaxy Digital'in ikinci çeyrek verilerine baktığınızda, gözden kaçabilecek bir şey var: Sonraki ne olacak. Dikkatlice incelerseniz, Michael Novogratz'ın liderlik ettiği bu şirketin döngüsel kripto para ticaretinden daha istikrarlı AI altyapı gelirine geçiş aşamasında olduğunu göreceksiniz.
Yapay zeka altyapısının altın madeni
Galaxy Digital, kripto para endüstrisindeki en büyük iş dönüşümlerinden birini gerçekleştiriyor - düşük kâr marjlı ticaretten yüksek kâr marjlı yapay zeka veri merkezine geçiş yapıyor.
Galaxy, bu çeyrekte 31 milyon dolar net gelir elde etti ve nakit dışı ve gerçekleşmemiş giderler ayarlandıktan sonra, ayarlanmış EBITDA toplamı 211 milyon dolar oldu.
Toplam gelirinin 87 milyar dolarlık satıştan yalnızca 13 milyon dolar kar elde eden ticaret faaliyetleri - kar marjı yalnızca %0.15. Bu nedenle, gelirinin %95'i neredeyse hiç kazanç sağlamıyor.
Buna karşılık, yeni yapay zeka veri merkezi sözleşmeleri, yıllık ortalama 1 milyar doları aşan gelirde %90 kâr marjı taahhüt ediyor.
Yapay zeka ve yüksek performanslı hesaplama yeteneklerinin geliştirilmesine olumlu bakmama rağmen, vaat edilen kar marjlarının abartılı olduğunu düşünüyorum. Ama sadece benim söylediklerime de kulak vermeyin, bu çeyrek Equinix ve Digital Realty gibi en iyi yapay zeka veri operatörlerinin açıkladığı kar marjlarını karşılaştırabilirsiniz: %46-47.
Ancak, yönün doğru olduğunu düşünüyorum, tamamen gelir üretimi açısından bakıldığında. Şu anda, Galaxy'nin çoğu geliri maliyeti yüksek, karı düşük olan ticaret işinden gelmektedir. Çoğu karı (gelir eksi gider) varlıkları ve işletme departmanından gelmektedir.
Varlık departmanı, dijital varlıklar ve madencilik faaliyetlerine yapılan yatırımlar, öz sermaye yatırımları, gerçekleşmiş ve gerçekleşmemiş dijital varlıklar ile öz sermaye yatırımı kâr veya zararlarını içerir.
20 milyar dolarlık varlık havuzu, bir yatırım aracı olarak, piyasa koşulları elverişli olduğunda stratejik bir finansman kaynağı olarak bile kullanılmaktadır.
Bu departman, nakit olmayan gerçekleşmemiş kazançları dikkate almadan 198 milyon dolar gelir yarattı. Saf kripto para şirketlerinden farklı olarak, Galaxy'nin varlık işi, stratejik zamanlarda varlık satışı yaparak finansman sağlıyor.
Bu, Galaxy'nin kripto varlık stratejisinin Michael Saylor'un Bitcoin varlık stratejisinden farklı olduğunu düşündüğüm yer. Saylor'un "satın al, tut ama asla satma" stratejisi bu çeyrekte 14 milyar dolarlık gerçekleştirilmemiş kazanç sağladı. Ama bunlar sadece kağıt üzerinde kazançlar; Saylor'un hissedarları bunun üzerinden bir şey kazanamaz.
Galaxy'nin durumu farklıdır. O sadece varlık havuzunda kripto para alıp tutmakla kalmaz, aynı zamanda stratejik satışlar yaparak gerçekleşmiş kârlar sağlar. Bu, hissedarların paylaşabileceği gerçek bir değer.
Ancak, Galaxy'nin varlık departmanının güvenilir bir gelir kaynağı olmadığını düşünüyorum. Kripto para piyasası en iyi durumda olduğu sürece bu departman sürekli gelir elde edecektir. Ancak piyasa böyle çalışmıyor, ister geleneksel piyasa olsun ister kripto para piyasası. Piyasa en iyi ihtimalle periyodik ve bu da bu getirilerin kripto para piyasasının durumuna ciddi şekilde bağımlı olmasına neden oluyor.
İşte bu yüzden Galaxy'nin yapay zeka dönüşümünün başarılı olması gerekiyor, çünkü mevcut model sürdürülebilir değil.
Pazar fırsatı
Galaxy, kendisini iki büyük trendin kesişim noktasında konumlandırdı: patlayıcı yapay zeka hesaplama talebi ve Amerika Birleşik Devletleri'nin elektrik altyapısındaki uzun vadeli kıtlık. McKinsey raporuna göre, dünya genelindeki veri merkezi talebinin 2023 yılında 55 gigawatt'tan 2030 yılında 219 gigawatt'a çıkması, dört kat artması bekleniyor.
Ultra büyük ölçekli bulut hizmeti sağlayıcılarının 2028 yılına kadar veri merkezlerine 800 milyar dolar yatırım yapması bekleniyor, bu da 2025 yılına göre %70'lik bir artış, ancak elektrik arzı kısıtlamalarından etkileniyor.
Galaxy'nin avantajı, Texas'taki Helios Parkı'nda 3,5 gigavatlık potansiyel kapasiteye sahip olmasıdır; bu, eyaletin 700.000'den fazla hanenin elektrik talebini karşılamaya yeter. 800 megavat onay almışken, 2,7 gigavat daha Texas Elektrik Güvenilirlik Kurulu (ERCOT) tarafından incelenmektedir. Galaxy, sınırlı arzın olduğu yapay zeka altyapı pazarındaki en büyük mevcut elektrik kapasitelerinden bazılarını kontrol etmektedir.
Texas'taki Galaxy'nin Helios AI ve HPC veri merkezi kampüsünün dijital renderi.
Galaxy'nin dönüşümünün temeli, CoreWeave ile yapılan 15 yıllık taahhüttür; bu, sektördeki en büyük yapay zeka altyapısı anlaşmalarından biridir. CoreWeave, üç aşamada 526 megavat kritik BT kapasitesi sağlamayı taahhüt etmektedir.
Beklenen kâr marjının %90'ı, altyapı tamamlandıktan sonra veri merkezi işletmelerinin hafif varlık yapısına atfedilmektedir.
CoreWeave işlemlerinde büyük bir risk olduğunu düşünüyorum: icra. Galaxy'nin toplaması gereken fonların ölçeğini, planlamasını ve icra yeteneğini düşündüğümde, bu şirket ilk engeli aştı.
16 Ağustos'ta, Galaxy Helios veri merkezi için 1.4 milyar dolarlık proje finansmanını başarıyla tamamladı ve bu, birinci aşama inşaatı için gerekli finansmanın sağlanmasını garanti etti. Bu durum, kritik finansman risklerini nasıl ortadan kaldıracağım ve Helios projesinin ticari fizibilitesini nasıl doğrulayacağım konusunda bana daha fazla güven verdi.
Nakit akış denklemi
Galaxy'nin mevcut nakit akışı, ticaret işinin istikrarsızlığını ortaya koymakta ve aynı zamanda yapay zeka altyapısının neden gerçek mali istikrar sağlayabileceğini vurgulamaktadır.
Şirket, ikinci çeyrek sonunda 1.18 milyar dolar nakit ve stabil kripto para bulunduruyordu, bu kulağa çok geliyor ama durum daha karmaşık. Galaxy'nin ticaret iş modeli, sermaye yoğun bir yapıda olup, marj kredileri büyük miktarda nakit rezervi gerektiriyor. Bu 1.18 milyar doların büyük bir kısmı serbestçe kullanılamıyor.
Galaxy'nin gerçekten ürettiği serbest nakit akışı çok az. 14.2 milyon dolarlık faiz gideri ve sürekli işletme masrafları ödendikten sonra, ana işlerin nakit akışını dengelemesi neredeyse imkansız.
Bu, Galaxy'yi kripto para piyasasının değer artışına, yani kendi hazinesi ve madencilik işinin içsel döngüselliği ve öngörülemezliği içinde, operasyonları desteklemek için fonlar üretmeye zorlıyor. Öte yandan, CoreWeave'in üç aşamalı sözleşme yapısı ve yüksek kâr marjına sahip iş özellikleri, hemen olumlu bir nakit akışı yaratabilir.
Kar marjı %90 kadar yüksek olmasa da, daha muhafazakar %40-50'lik bir kar marjı bile döngüsel hazine işinden daha güvenilir ve istikrarlı olacaktır.
Ticari faaliyetlerin sürekli olarak işletme sermayesine ve teknoloji altyapısına yatırım yapması gerektiği gibi, veri merkezi işletmeciliğinden elde edilen nakit, genişlemeye yeniden yatırılabilir veya hissedarlara iade edilebilir.
Galaxy'nin son Helios projesi finansmanı, nakit akışı sorununu çözmeye yardımcı oldu. Özel inşaat finansmanı elde ederek, Galaxy altyapı geliştirme ile işletme nakit akışı ihtiyaçlarını ayırdı. Bu, ticaret işinin genişlemesinde mümkün değildir, çünkü ticaret işinin genişlemesi için gereken bilanço sermayesi, diğer işletme ihtiyaçlarıyla doğrudan rekabet edecektir.
Ücret Detayları
Dijital varlık departmanının toplam maliyeti 8.714 milyar dolar olup, işlem ücretleri en büyük payı oluşturmaktadır (8.596 milyar dolar). Bu maliyetler tamamen maliyet aktarımından ibarettir ve neredeyse artış alanı yoktur. Galaxy, bu maliyetleri optimize edemiyor çünkü ticaretleştirilmiş ticaret işinde fiyat farkları sürekli daralmakta ve bu maliyetler kaçınılmazdır.
Daha endişe verici olan, çeyrek dönem maaş giderlerinin 18.8 milyon dolarlık hisse senedi tazminatını içermesi ve bunun nakit olarak ödenmesi gerektiğidir. Bu, Galaxy'nin yetenekleri elde tutmak için harcadığı miktarın, ana işinin sağladığı gelirden (13 milyon dolar) daha fazla olduğu anlamına geliyor.
Yapay zeka altyapısının dönüşümü bu durumu değiştirecek. Tesisler faaliyete geçtiğinde, veri merkezinin işletimi en az değişken maliyetle yapılmalıdır.
Daha somut bir açıklama yapmak için, Galaxy'nin tüm dijital varlık işinin ikinci çeyrekte 71.4 milyon dolar ayarlanmış brüt kâr ürettiğini belirtmek gerekir. Tam kapasiteyle çalışıldığında, yalnızca Helios'un birinci ve ikinci aşaması (yaklaşık 400 megavat) çeyrek başına 180 milyon dolar gelir üretebilir ve operasyonel karmaşıklık ile maliyet, ticaret işinin yalnızca küçük bir kısmıdır.
Piyasa tepkisi
Galaxy, ikinci çeyrek mali raporunu açıkladıktan sonraki 24 saat içinde hisse fiyatı %5 oranında hafif bir artış gösterdi ve bir hafta içinde yaklaşık %17 yükseldi, ardından yatırımcılar yatırımlarını geri çekmeye başladı.
Bu, yatırımcıların 211 milyon dolarlık kârın 180 milyon dolarının nakit dışı ayarlamalar ve hazine kazançlarından kaynaklandığını, operasyonel iyileşmelerden değil, farkına varması olabilir.
Yatırımcılar, Galaxy'nin yapay zeka altyapısına karmaşık dönüşümünü henüz tam olarak dikkate almamış olabilir, çünkü 2026 yılının ilk yarısından önce önemli bir veri merkezi geliri beklenmiyor.
Gelecekteki gelişim potansiyeli göz önüne alındığında, uzun vadeli piyasa duyguları konusunda hala iyimserim.
ERCOT araştırmalarına göre, Galaxy'nin eklediği 2.7 gigawatt kapasite, şirketin tek kiracı tesis işletmecisi yerine uzun vadeli altyapı sağlayıcısı olarak konumunu pekiştirmeyi amaçladığını göstermektedir.
Tam gelişimden sonra, Galaxy'nin Texas'taki operasyonları, Amazon, Microsoft ve Google tarafından işletilen bazı en büyük hiper ölçekli veri merkezi kampüsleriyle rekabet edebilir. Bu ölçek, diğer yapay zeka şirketleriyle pazarlık gücü sağlarken, aynı zamanda operasyonel verimliliği artırarak kâr marjını yükseltme imkanı sunar.
Şirketin kripto para alanındaki uzmanlığı, onu yapay zeka ve blok zinciri teknolojisinin kesiştiği yeni ortaya çıkan alanda benzersiz bir konumlandırma sağlıyor.
İlerleme Yolu
Galaxy, büyük ve kutuplaşmış bir bahse giriyor. Eğer yapay zeka altyapısı dönüşümü başarılı olursa, düşük kâr marjına sahip bir ticaret şirketinden nakit üreten bir makineye dönüşecekler. Başarısız olurlarsa, Texas'ta milyarlarca dolar harcayarak pahalı gayrimenkuller inşa edecekler ve ana iş kolları yavaş yavaş küçülecek.
14 milyar dolarlık proje finansmanı dışarıdan gelen güveni doğruladı, ancak ben iki ana göstergeye odaklanıyorum: Gerçekten 2026'nın ilk yarısından önce 133 megavatlık AI uyumlu kapasiteyi sağlayabilirler mi? Gerçek işletme maliyetlerini ödemeye başladıklarında, bu %90'lık kâr oranını sürdürebilirler mi?
Mevcut işletme, işin sürdürülebilirliği için yeterli nakit akışı sağlamakta, ancak anlamlı büyüme yatırımları için kripto para piyasasının sürekli güçlü performansına ihtiyaç duymaktadır. Yapay zeka altyapısı fırsatları, sürekli ve güvenilir gelir potansiyeli vaat etmekte olup, başarısı tamamen önümüzdeki 18-24 ay içindeki icra kabiliyetine bağlıdır.
Son projelerin finansmanı, önemli yürütme risklerini ortadan kaldırdı, ancak Galaxy şimdi yatırımcıları uzun vadeli bahisler yapmaya çekmek için kripto madenciliği altyapısını kurumsal düzeyde yapay zeka hesaplama tesislerine dönüştürebileceklerini kanıtlamalı.
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
Madencilikten yapay zekanın çıkarımına
Yazan: Prathik Desai
Derleme: Block unicorn
Bugün, Galaxy Digital'in 2025 yılı ikinci çeyrek mali raporunu derinlemesine analiz ediyoruz. Bu dijital varlık ve veri merkezi çözüm sağlayıcısı, bir dönüşüm gerçekleştirmeye hazırlanıyor. Çekirdek işinden - gelirinin %95'ini oluşturan ancak %1'den az kâr marjına sahip olan - inanılmaz derecede iyi bir gelir - gider oranına sahip bir iş modeline geçiş yapıyor.
Özet
Galaxy'nin kripto para ticareti, 8.7 milyar dolar gelirden yalnızca 13 milyon dolar kâr (kâr oranı %0.15) elde ederken, her çeyrekte 18.8 milyon dolar maaş ödemektedir - ana iş akışı negatif.
Yapay Zeka Dönüşümü: CoreWeave ile 15 yıl, 526 megavatlık bir sözleşme imzalandı, 2026'nın ilk yarısından itibaren üç aşamada yılda ortalama 1 milyar dolardan fazla gelir elde edilmesi ve %90 kâr marjına ulaşılması bekleniyor.
Sınırlı arz olan bir piyasada Texas'taki 3.5 gigawatt kapasitesini kontrol etmek için, veri merkezi talebinin 2030 yılına kadar dört katına çıkması gerekiyor.
14 milyar dolar proje finansmanı sağlandı, ticari uygulanabilirlik doğrulandı ve uygulama riski ortadan kaldırıldı.
Mevcut model, sermaye yoğun ticaretin düşük getiri sağladığı göz önüne alındığında, faaliyetleri finanse etmek için kripto para varlıklarından elde edilen gelirleri (ikinci çeyrek 198 milyon dolar) kullanmaktadır.
Hisse senedi fiyatı %17 yükseldikten sonra geri çekildi, çünkü yatırımcılar 2026'nın ilk yarısından önce ek gelir göremiyor.
Galaxy Digital'in ikinci çeyrek verilerine baktığınızda, gözden kaçabilecek bir şey var: Sonraki ne olacak. Dikkatlice incelerseniz, Michael Novogratz'ın liderlik ettiği bu şirketin döngüsel kripto para ticaretinden daha istikrarlı AI altyapı gelirine geçiş aşamasında olduğunu göreceksiniz.
Yapay zeka altyapısının altın madeni
Galaxy Digital, kripto para endüstrisindeki en büyük iş dönüşümlerinden birini gerçekleştiriyor - düşük kâr marjlı ticaretten yüksek kâr marjlı yapay zeka veri merkezine geçiş yapıyor.
Galaxy, bu çeyrekte 31 milyon dolar net gelir elde etti ve nakit dışı ve gerçekleşmemiş giderler ayarlandıktan sonra, ayarlanmış EBITDA toplamı 211 milyon dolar oldu.
Toplam gelirinin 87 milyar dolarlık satıştan yalnızca 13 milyon dolar kar elde eden ticaret faaliyetleri - kar marjı yalnızca %0.15. Bu nedenle, gelirinin %95'i neredeyse hiç kazanç sağlamıyor.
Buna karşılık, yeni yapay zeka veri merkezi sözleşmeleri, yıllık ortalama 1 milyar doları aşan gelirde %90 kâr marjı taahhüt ediyor.
Yapay zeka ve yüksek performanslı hesaplama yeteneklerinin geliştirilmesine olumlu bakmama rağmen, vaat edilen kar marjlarının abartılı olduğunu düşünüyorum. Ama sadece benim söylediklerime de kulak vermeyin, bu çeyrek Equinix ve Digital Realty gibi en iyi yapay zeka veri operatörlerinin açıkladığı kar marjlarını karşılaştırabilirsiniz: %46-47.
Ancak, yönün doğru olduğunu düşünüyorum, tamamen gelir üretimi açısından bakıldığında. Şu anda, Galaxy'nin çoğu geliri maliyeti yüksek, karı düşük olan ticaret işinden gelmektedir. Çoğu karı (gelir eksi gider) varlıkları ve işletme departmanından gelmektedir.
Varlık departmanı, dijital varlıklar ve madencilik faaliyetlerine yapılan yatırımlar, öz sermaye yatırımları, gerçekleşmiş ve gerçekleşmemiş dijital varlıklar ile öz sermaye yatırımı kâr veya zararlarını içerir.
20 milyar dolarlık varlık havuzu, bir yatırım aracı olarak, piyasa koşulları elverişli olduğunda stratejik bir finansman kaynağı olarak bile kullanılmaktadır.
Bu departman, nakit olmayan gerçekleşmemiş kazançları dikkate almadan 198 milyon dolar gelir yarattı. Saf kripto para şirketlerinden farklı olarak, Galaxy'nin varlık işi, stratejik zamanlarda varlık satışı yaparak finansman sağlıyor.
Bu, Galaxy'nin kripto varlık stratejisinin Michael Saylor'un Bitcoin varlık stratejisinden farklı olduğunu düşündüğüm yer. Saylor'un "satın al, tut ama asla satma" stratejisi bu çeyrekte 14 milyar dolarlık gerçekleştirilmemiş kazanç sağladı. Ama bunlar sadece kağıt üzerinde kazançlar; Saylor'un hissedarları bunun üzerinden bir şey kazanamaz.
Galaxy'nin durumu farklıdır. O sadece varlık havuzunda kripto para alıp tutmakla kalmaz, aynı zamanda stratejik satışlar yaparak gerçekleşmiş kârlar sağlar. Bu, hissedarların paylaşabileceği gerçek bir değer.
Ancak, Galaxy'nin varlık departmanının güvenilir bir gelir kaynağı olmadığını düşünüyorum. Kripto para piyasası en iyi durumda olduğu sürece bu departman sürekli gelir elde edecektir. Ancak piyasa böyle çalışmıyor, ister geleneksel piyasa olsun ister kripto para piyasası. Piyasa en iyi ihtimalle periyodik ve bu da bu getirilerin kripto para piyasasının durumuna ciddi şekilde bağımlı olmasına neden oluyor.
İşte bu yüzden Galaxy'nin yapay zeka dönüşümünün başarılı olması gerekiyor, çünkü mevcut model sürdürülebilir değil.
Pazar fırsatı
Galaxy, kendisini iki büyük trendin kesişim noktasında konumlandırdı: patlayıcı yapay zeka hesaplama talebi ve Amerika Birleşik Devletleri'nin elektrik altyapısındaki uzun vadeli kıtlık. McKinsey raporuna göre, dünya genelindeki veri merkezi talebinin 2023 yılında 55 gigawatt'tan 2030 yılında 219 gigawatt'a çıkması, dört kat artması bekleniyor.
Ultra büyük ölçekli bulut hizmeti sağlayıcılarının 2028 yılına kadar veri merkezlerine 800 milyar dolar yatırım yapması bekleniyor, bu da 2025 yılına göre %70'lik bir artış, ancak elektrik arzı kısıtlamalarından etkileniyor.
Galaxy'nin avantajı, Texas'taki Helios Parkı'nda 3,5 gigavatlık potansiyel kapasiteye sahip olmasıdır; bu, eyaletin 700.000'den fazla hanenin elektrik talebini karşılamaya yeter. 800 megavat onay almışken, 2,7 gigavat daha Texas Elektrik Güvenilirlik Kurulu (ERCOT) tarafından incelenmektedir. Galaxy, sınırlı arzın olduğu yapay zeka altyapı pazarındaki en büyük mevcut elektrik kapasitelerinden bazılarını kontrol etmektedir.
Texas'taki Galaxy'nin Helios AI ve HPC veri merkezi kampüsünün dijital renderi.
Galaxy'nin dönüşümünün temeli, CoreWeave ile yapılan 15 yıllık taahhüttür; bu, sektördeki en büyük yapay zeka altyapısı anlaşmalarından biridir. CoreWeave, üç aşamada 526 megavat kritik BT kapasitesi sağlamayı taahhüt etmektedir.
Beklenen kâr marjının %90'ı, altyapı tamamlandıktan sonra veri merkezi işletmelerinin hafif varlık yapısına atfedilmektedir.
CoreWeave işlemlerinde büyük bir risk olduğunu düşünüyorum: icra. Galaxy'nin toplaması gereken fonların ölçeğini, planlamasını ve icra yeteneğini düşündüğümde, bu şirket ilk engeli aştı.
16 Ağustos'ta, Galaxy Helios veri merkezi için 1.4 milyar dolarlık proje finansmanını başarıyla tamamladı ve bu, birinci aşama inşaatı için gerekli finansmanın sağlanmasını garanti etti. Bu durum, kritik finansman risklerini nasıl ortadan kaldıracağım ve Helios projesinin ticari fizibilitesini nasıl doğrulayacağım konusunda bana daha fazla güven verdi.
Nakit akış denklemi
Galaxy'nin mevcut nakit akışı, ticaret işinin istikrarsızlığını ortaya koymakta ve aynı zamanda yapay zeka altyapısının neden gerçek mali istikrar sağlayabileceğini vurgulamaktadır.
Şirket, ikinci çeyrek sonunda 1.18 milyar dolar nakit ve stabil kripto para bulunduruyordu, bu kulağa çok geliyor ama durum daha karmaşık. Galaxy'nin ticaret iş modeli, sermaye yoğun bir yapıda olup, marj kredileri büyük miktarda nakit rezervi gerektiriyor. Bu 1.18 milyar doların büyük bir kısmı serbestçe kullanılamıyor.
Galaxy'nin gerçekten ürettiği serbest nakit akışı çok az. 14.2 milyon dolarlık faiz gideri ve sürekli işletme masrafları ödendikten sonra, ana işlerin nakit akışını dengelemesi neredeyse imkansız.
Bu, Galaxy'yi kripto para piyasasının değer artışına, yani kendi hazinesi ve madencilik işinin içsel döngüselliği ve öngörülemezliği içinde, operasyonları desteklemek için fonlar üretmeye zorlıyor. Öte yandan, CoreWeave'in üç aşamalı sözleşme yapısı ve yüksek kâr marjına sahip iş özellikleri, hemen olumlu bir nakit akışı yaratabilir.
Kar marjı %90 kadar yüksek olmasa da, daha muhafazakar %40-50'lik bir kar marjı bile döngüsel hazine işinden daha güvenilir ve istikrarlı olacaktır.
Ticari faaliyetlerin sürekli olarak işletme sermayesine ve teknoloji altyapısına yatırım yapması gerektiği gibi, veri merkezi işletmeciliğinden elde edilen nakit, genişlemeye yeniden yatırılabilir veya hissedarlara iade edilebilir.
Galaxy'nin son Helios projesi finansmanı, nakit akışı sorununu çözmeye yardımcı oldu. Özel inşaat finansmanı elde ederek, Galaxy altyapı geliştirme ile işletme nakit akışı ihtiyaçlarını ayırdı. Bu, ticaret işinin genişlemesinde mümkün değildir, çünkü ticaret işinin genişlemesi için gereken bilanço sermayesi, diğer işletme ihtiyaçlarıyla doğrudan rekabet edecektir.
Ücret Detayları
Dijital varlık departmanının toplam maliyeti 8.714 milyar dolar olup, işlem ücretleri en büyük payı oluşturmaktadır (8.596 milyar dolar). Bu maliyetler tamamen maliyet aktarımından ibarettir ve neredeyse artış alanı yoktur. Galaxy, bu maliyetleri optimize edemiyor çünkü ticaretleştirilmiş ticaret işinde fiyat farkları sürekli daralmakta ve bu maliyetler kaçınılmazdır.
Daha endişe verici olan, çeyrek dönem maaş giderlerinin 18.8 milyon dolarlık hisse senedi tazminatını içermesi ve bunun nakit olarak ödenmesi gerektiğidir. Bu, Galaxy'nin yetenekleri elde tutmak için harcadığı miktarın, ana işinin sağladığı gelirden (13 milyon dolar) daha fazla olduğu anlamına geliyor.
Yapay zeka altyapısının dönüşümü bu durumu değiştirecek. Tesisler faaliyete geçtiğinde, veri merkezinin işletimi en az değişken maliyetle yapılmalıdır.
Daha somut bir açıklama yapmak için, Galaxy'nin tüm dijital varlık işinin ikinci çeyrekte 71.4 milyon dolar ayarlanmış brüt kâr ürettiğini belirtmek gerekir. Tam kapasiteyle çalışıldığında, yalnızca Helios'un birinci ve ikinci aşaması (yaklaşık 400 megavat) çeyrek başına 180 milyon dolar gelir üretebilir ve operasyonel karmaşıklık ile maliyet, ticaret işinin yalnızca küçük bir kısmıdır.
Piyasa tepkisi
Galaxy, ikinci çeyrek mali raporunu açıkladıktan sonraki 24 saat içinde hisse fiyatı %5 oranında hafif bir artış gösterdi ve bir hafta içinde yaklaşık %17 yükseldi, ardından yatırımcılar yatırımlarını geri çekmeye başladı.
Bu, yatırımcıların 211 milyon dolarlık kârın 180 milyon dolarının nakit dışı ayarlamalar ve hazine kazançlarından kaynaklandığını, operasyonel iyileşmelerden değil, farkına varması olabilir.
Yatırımcılar, Galaxy'nin yapay zeka altyapısına karmaşık dönüşümünü henüz tam olarak dikkate almamış olabilir, çünkü 2026 yılının ilk yarısından önce önemli bir veri merkezi geliri beklenmiyor.
Gelecekteki gelişim potansiyeli göz önüne alındığında, uzun vadeli piyasa duyguları konusunda hala iyimserim.
ERCOT araştırmalarına göre, Galaxy'nin eklediği 2.7 gigawatt kapasite, şirketin tek kiracı tesis işletmecisi yerine uzun vadeli altyapı sağlayıcısı olarak konumunu pekiştirmeyi amaçladığını göstermektedir.
Tam gelişimden sonra, Galaxy'nin Texas'taki operasyonları, Amazon, Microsoft ve Google tarafından işletilen bazı en büyük hiper ölçekli veri merkezi kampüsleriyle rekabet edebilir. Bu ölçek, diğer yapay zeka şirketleriyle pazarlık gücü sağlarken, aynı zamanda operasyonel verimliliği artırarak kâr marjını yükseltme imkanı sunar.
Şirketin kripto para alanındaki uzmanlığı, onu yapay zeka ve blok zinciri teknolojisinin kesiştiği yeni ortaya çıkan alanda benzersiz bir konumlandırma sağlıyor.
İlerleme Yolu
Galaxy, büyük ve kutuplaşmış bir bahse giriyor. Eğer yapay zeka altyapısı dönüşümü başarılı olursa, düşük kâr marjına sahip bir ticaret şirketinden nakit üreten bir makineye dönüşecekler. Başarısız olurlarsa, Texas'ta milyarlarca dolar harcayarak pahalı gayrimenkuller inşa edecekler ve ana iş kolları yavaş yavaş küçülecek.
14 milyar dolarlık proje finansmanı dışarıdan gelen güveni doğruladı, ancak ben iki ana göstergeye odaklanıyorum: Gerçekten 2026'nın ilk yarısından önce 133 megavatlık AI uyumlu kapasiteyi sağlayabilirler mi? Gerçek işletme maliyetlerini ödemeye başladıklarında, bu %90'lık kâr oranını sürdürebilirler mi?
Mevcut işletme, işin sürdürülebilirliği için yeterli nakit akışı sağlamakta, ancak anlamlı büyüme yatırımları için kripto para piyasasının sürekli güçlü performansına ihtiyaç duymaktadır. Yapay zeka altyapısı fırsatları, sürekli ve güvenilir gelir potansiyeli vaat etmekte olup, başarısı tamamen önümüzdeki 18-24 ay içindeki icra kabiliyetine bağlıdır.
Son projelerin finansmanı, önemli yürütme risklerini ortadan kaldırdı, ancak Galaxy şimdi yatırımcıları uzun vadeli bahisler yapmaya çekmek için kripto madenciliği altyapısını kurumsal düzeyde yapay zeka hesaplama tesislerine dönüştürebileceklerini kanıtlamalı.