Новая волна среди публичных компаний: анализ экономической модели резервов криптоактивов
Введение
К середине 2025 года все больше публичных компаний будут включать криптоактивы в свою стратегию распределения активов. По данным аналитиков, только в июне 2025 года 26 новых компаний добавят биткойн в свои балансы, что приведет к общему числу компаний, владеющих BTC, примерно до 250.
Эти компании охватывают несколько отраслей и регионов. Многие компании рассматривают ограниченное количество биткойнов в 21 миллион как инструмент хеджирования против инфляции и подчеркивают его низкую корреляцию с традиционными финансовыми активами. Эта стратегия медленно становится мейнстримом: по состоянию на май 2025 года 64 зарегистрированные в SEC компании в совокупности владеют около 688,000 BTC, что составляет примерно 3-4% от общего предложения биткойнов. Аналитики оценивают, что в мире более 100-200 компаний включили криптоактивы в свои финансовые отчеты.
Модель резервов криптоактивов
Когда публичные компании перераспределяют часть своего баланса в Криптоактивы, возникает ключевой вопрос: как они финансируют покупку этих активов? В отличие от традиционных финансовых учреждений, большинство компаний, применяющих стратегию криптокошельков, не полагаются на денежные потоки от основной деятельности для поддержки. В дальнейшем анализе основным примером будет MicroStrategy, так как большинство других компаний на самом деле также копируют ее модель.
Основной бизнес денежный поток
Хотя теоретически самым "здоровым" и наименее размытым способом является приобретение криптоактивов за счет свободного денежного потока, генерируемого основной деятельностью компании, на практике этот метод практически невозможен. Большинство компаний сами по себе не имеют достаточно стабильного и масштабного денежного потока, чтобы накопить значительные резервы BTC, ETH или SOL без привлечения внешнего финансирования.
В качестве типичного примера можно привести MicroStrategy: компания была основана в 1989 году и изначально была программной компанией, сосредоточенной на бизнес-аналитике, её основные продукты включают HyperIntelligence, AI аналитические панели и другие, но эти продукты до сих пор приносят лишь ограниченный доход. На самом деле, годовой операционный денежный поток MicroStrategy отрицателен и существенно отличается от сотен миллиардов долларов, инвестированных в биткойн. Таким образом, можно увидеть, что стратегия криптокладов MicroStrategy с самого начала не основывалась на внутренней прибыльности, а зависела от внешних капиталовложений.
Похожие ситуации также наблюдаются в SharpLink Gaming. Компания в 2025 году преобразовалась в хранилище для Ethereum, купив более 280,706 токенов ETH( на сумму около 8,4 миллиарда долларов США). Очевидно, что она не могла полагаться на доходы от своего B2B игрового бизнеса для реализации этой операции. Стратегия формирования капитала SharpLink в основном основывается на PIPE финансировании и прямом размещении акций, а не на операционных доходах.
Финансирование на капиталовом рынке
В числе публичных компаний, использующих стратегию криптокластья, наиболее распространённым и масштабируемым способом является финансирование через открытый рынок, путём выпуска акций или облигаций для привлечения средств, которые затем используются для покупки биткойнов и других криптоактивов. Эта модель позволяет компаниям создавать крупные криптокладовые без использования нераспределённой прибыли и в полной мере заимствует методы финансовой инженерии традиционных капитальных рынков.
Эмиссия акций: традиционный случай размывающего финансирования
В большинстве случаев выпуск новых акций сопровождается затратами. Когда компания привлекает финансирование путем дополнительного выпуска акций, обычно происходят две вещи:
Право собственности размывается: доля существующих акционеров в компании уменьшается.
Прибыль на акцию ( EPS ) снизилась: при неизменной чистой прибыли увеличение общего акционерного капитала приводит к снижению EPS.
Эти эффекты обычно приводят к падению цен на акции, что связано с двумя основными причинами:
Логика оценки: если коэффициент P/E( останется неизменным, а EPS снизится, цена акций также упадет.
Рыночная психология: Инвесторы часто интерпретируют финансирование как нехватку средств у компании или её затруднительное положение, особенно когда привлечённые средства используются для ещё не проверенных планов роста. Кроме того, значительное количество новых акций, поступающих на рынок, также создаёт давление предложения, что может снизить рыночные цены.
)# Антиразбавляющая модель капитала MicroStrategy
MicroStrategy является典典的反例,反对传统的"размывание акций = ущерб для акционеров" нарратив. С 2020 года MicroStrategy активно использует акционерное финансирование для покупки биткойнов, и общее количество акций в обращении увеличилось с менее чем 100 миллионов до более чем 224 миллионов к концу 2024 года.
Несмотря на размывание капитала, показатели MicroStrategy часто превосходят сам Биткойн. Почему? Потому что MicroStrategy на протяжении длительного времени находится в состоянии "рыночная капитализация выше чистой стоимости принадлежащих ей биткойнов", то есть в состоянии, которое мы называем mNAV > 1.
![IOSG：Новая волна для публичных компаний, деконструкция экономической модели резервов Криптоактивов]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-37359eee02c481b3b6fa5f1fd4297d84.webp(
)# Понимание премии: что такое mNAV?
Когда mNAV > 1, рынок оценивает MicroStrategy выше справедливой рыночной стоимости его биткойнов.
Другими словами, когда инвесторы получают доступ к биткойнам через MicroStrategy, цена, которую они платят за единицу, выше, чем стоимость прямой покупки BTC. Эта премия отражает уверенность рынка в капитальной стратегии Майкла Сэйлора и может также указывать на то, что рынок считает, что MicroStrategy предлагает плечевое, активно управляемое воздействие на BTC.
Поддержка традиционной финансовой логики
Несмотря на то, что mNAV является шифрованным родным индикатором стоимости, концепция "рыночная цена выше стоимости базового актива" давно уже широко распространена в традиционных финансах.
Компания часто торгуется по цене, превышающей балансовую стоимость или чистые активы, по следующим основным причинам:
Дисконтированный денежный поток###DCF(оценочный метод
Инвесторы обращают внимание на приведенную стоимость будущих денежных потоков компании, а не только на ее текущие активы.
Этот метод оценки часто приводит к тому, что цена сделки компании значительно превышает её балансовую стоимость, особенно в следующих ситуациях:
Ожидаемый рост доходов и прибыли
Компания обладает правом на ценообразование или технологическим/коммерческим барьером
Прибыль и метод оценки по мультипликатору дохода)EBITDA(
В многих высокоразвивающихся отраслях компании обычно используют P/E) коэффициент цены к прибыли( или мультипликатор выручки для оценки:
Компании программного обеспечения с высоким ростом могут оцениваться по мультипликатору EBITDA от 20 до 30 раз;
Ранние компании могут торговаться по мультипликатору 50x выручки или выше, даже если они не имеют прибыли.
MicroStrategy обладает преимуществами, которых нет у самого биткойна: корпоративной оболочкой, которая может подключаться к традиционным финансовым каналам. Как американская публичная компания, она может выпускать акции, облигации и даже привилегированные акции для привлечения средств, и она действительно это сделала, с потрясающим эффектом.
Майкл Сейлор ловко использует эту систему: он собрал миллиарды долларов, выпустив облигации с нулевым процентом и недавно выпустив инновационные привилегированные акции, и вложил все эти средства в биткойн.
Инвесторы осознали, что MicroStrategy может использовать "деньги других" для массовой покупки биткойнов, и такая возможность не так легко воспроизводится индивидуальными инвесторами. Премия MicroStrategy "не связана с краткосрочным арбитражем NAV", а возникает из высокой доверия рынка к ее способности привлекать и распределять капитал.
![IOSG: Новая волна в акциях, деконструкция модели экономики резервов криптоактивов])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-311c7e030de001f1109029141ba8f5ff.webp(
)# mNAV > 1 Как реализовать антиразводнение
Когда цена сделки MicroStrategy выше чистой стоимости активов в биткойнах ###, то есть mNAV > 1(, компания может:
Выпуск новых акций по цене с премией
Направить средства, собранные на покупку большего количества биткойнов )BTC(
Увеличение общего объема BTC
Стимулирование синхронного роста NAV и корпоративной стоимости
Даже при увеличении количества акций в обращении, количество BTC на акцию )BTC/share( может оставаться стабильным или даже увеличиваться, что делает выпуск новых акций операцией по недопущению размывания доли.
)# Что произойдет, если mNAV < 1?
Когда mNAV < 1, это означает, что рыночная стоимость BTC, представляемая каждой акцией MicroStrategy, превышает 1 доллар ###, по крайней мере на бумаге это так (.
С точки зрения традиционных финансов, MicroStrategy торгуется с дисконтом, то есть ниже своей чистой стоимости активов )NAV(. Это создает проблемы с распределением капитала. Если компания в такой ситуации будет финансироваться акциями для покупки BTC, с точки зрения акционеров, она фактически покупает BTC по высокой цене, что приводит к:
Разбавление BTC/токен) количество BTC на токен(
И уменьшить стоимость существующих акционеров
Когда MicroStrategy сталкивается с ситуацией mNAV < 1, она не сможет продолжать поддерживать эффект "выпуск новых акций → покупка BTC → увеличение BTC/акцию".
Что тогда остается?
)# Выкуп акций, а не продолжение покупки BTC
Когда mNAV < 1, выкуп акций MicroStrategy является действием по увеличению стоимости, причины включают:
Вы выкупаете акции по цене ниже их внутренней стоимости в BTC
С уменьшением количества обращающихся акций, BTC/доля возрастет.
Saylor явно заявил: если mNAV ниже 1, лучшая стратегия - выкупать акции, а не продолжать покупать BTC.
! [IOSG: Новый бум листинговых компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-dd3c8f8c3c6677109dfb906a45605b5c.webp(
)# Способ 1: Выпуск привилегированных акций
Привилегированные акции — это смешанные ценные бумаги, которые занимают промежуточное положение между долгом и обыкновенными акциями в капитальной структуре компании. Обычно они предоставляют фиксированный дивиденд, не имеют права голоса и имеют приоритет перед обыкновенными акциями в распределении прибыли и ликвидации. В отличие от долга, привилегированные акции не требуют погашения основного долга; в отличие от обыкновенных акций, они могут предоставить более предсказуемый доход.
MicroStrategy выпустила три класса привилегированных акций: STRK, STRF и STRC.
STRF является самым простым инструментом: это неконвертируемая постоянная привилегированная акция, которая выплачивает фиксированный денежный дивиденд в размере 10% годовых на номинальную стоимость $100. У нее нет опции преобразования в акции, и она не участвует в росте акций MicroStrategy, а только предоставляет доход.
Рыночная цена STRF будет колебаться вокруг следующей логики:
Если MicroStrategy потребуется финансирование, будет выпущено больше STRF, что увеличит предложение и приведет к снижению цены;
Если спрос на доходность на рынке резко возрастет ###, как в периоды низких процентных ставок (, цена STRF вырастет, что приведет к снижению эффективной доходности;
Это создает механизм саморегулирования цен, диапазон цен обычно узкий ), например, $80-$100(, который определяется спросом на доходность и спросом и предложением.
Поскольку STRF является неконвертируемым, в основном невозвратным инструментом ), если не возникнут налоговые или капитальные триггерные условия (, его поведение похоже на вечные облигации, MicroStrategy может неоднократно использовать его для "докупки" BTC без необходимости повторного финансирования.
STRK похож на STRF, годовая дивидендная доходность составляет 8%, но добавлена одна ключевая особенность: когда цена акций MicroStrategy превышает $1,000, они могут быть конвертированы в обыкновенные акции в соотношении 10:1, что эквивалентно встраиванию опционного контракта на покупку с глубоко вне денег, предоставляющего владельцам возможность долгосрочного роста.
STRK имеет сильную привлекательность как для компаний, так и для инвесторов, причины включают:
Несимметричные возможности роста для акционеров MicroStrategy:
Цена за акцию STRK составляет примерно $85, продажа 10 акций может привлечь $850;
Если в будущем будет преобразовано в 1 акцию MicroStrategy, это будет означать, что компания купила BTC по цене $850, но только в том случае, если цена акций MicroStrategy вырастет более чем до $1,000;
Поэтому в период MicroStrategy < $1,000 это неразводнительно, даже после конвертации это отражает прирост стоимости, связанный с предыдущим накоплением BTC.
Структура стабильного дохода:
STRK выплачивает дивиденды $2 каждый квартал, годовой $8;
Если цена упадет до $50, доходность вырастет до 16%, что привлечет покупателей для поддержки цены;
Эта структура делает STRK похожим на "облигацию с опционом": защита при падении, участие при росте.
Мотивация инвесторов и стимулы для преобразования:
Когда цена акций MicroStrategy превысит $1,000, у держателей появится стимул конвертировать в обычные акции;
С дальнейшим ростом MicroStrategy до $5,000 или $10,000), дивиденды STRK становятся незначительными(, доходность составляет всего около 0.8%), ускоряя преобразование;
В конечном итоге сформируется естественный выходной канал, который преобразует временное финансирование в долгосрочную структуру акционеров.
MicroStrategy также сохраняет право на выкуп STRK, при этом условия включают оставшееся количество невыпущенных акций ниже 25% или появление
На этой странице может содержаться сторонний контент, который предоставляется исключительно в информационных целях (не в качестве заявлений/гарантий) и не должен рассматриваться как поддержка взглядов компании Gate или как финансовый или профессиональный совет. Подробности смотрите в разделе «Отказ от ответственности» .
12 Лайков
Награда
12
7
Поделиться
комментарий
0/400
MissedTheBoat
· 2ч назад
войти в позицию просто теряешь, навсегда упущено, человеку дали прозвище "гнаться за ценой"
Вывод комментария: спешишь купить по заоблачной цене.
Посмотреть ОригиналОтветить0
WalletDetective
· 2ч назад
顶级机构都在 покупайте падения btc
Посмотреть ОригиналОтветить0
SignatureDenied
· 2ч назад
удивительный SATSразыгрывайте людей как лохов来了！
Посмотреть ОригиналОтветить0
APY追逐者
· 2ч назад
btc не лети слишком быстро~
Посмотреть ОригиналОтветить0
SatoshiNotNakamoto
· 2ч назад
Бычий рынок提前退休gkd
Посмотреть ОригиналОтветить0
PortfolioAlert
· 2ч назад
Что угодно куплю, только не буду накапливать монеты.
Стратегия шифрования казны публичной компании: от MicroStrategy до новой модели финансирования
Новая волна среди публичных компаний: анализ экономической модели резервов криптоактивов
Введение
К середине 2025 года все больше публичных компаний будут включать криптоактивы в свою стратегию распределения активов. По данным аналитиков, только в июне 2025 года 26 новых компаний добавят биткойн в свои балансы, что приведет к общему числу компаний, владеющих BTC, примерно до 250.
Эти компании охватывают несколько отраслей и регионов. Многие компании рассматривают ограниченное количество биткойнов в 21 миллион как инструмент хеджирования против инфляции и подчеркивают его низкую корреляцию с традиционными финансовыми активами. Эта стратегия медленно становится мейнстримом: по состоянию на май 2025 года 64 зарегистрированные в SEC компании в совокупности владеют около 688,000 BTC, что составляет примерно 3-4% от общего предложения биткойнов. Аналитики оценивают, что в мире более 100-200 компаний включили криптоактивы в свои финансовые отчеты.
Модель резервов криптоактивов
Когда публичные компании перераспределяют часть своего баланса в Криптоактивы, возникает ключевой вопрос: как они финансируют покупку этих активов? В отличие от традиционных финансовых учреждений, большинство компаний, применяющих стратегию криптокошельков, не полагаются на денежные потоки от основной деятельности для поддержки. В дальнейшем анализе основным примером будет MicroStrategy, так как большинство других компаний на самом деле также копируют ее модель.
Основной бизнес денежный поток
Хотя теоретически самым "здоровым" и наименее размытым способом является приобретение криптоактивов за счет свободного денежного потока, генерируемого основной деятельностью компании, на практике этот метод практически невозможен. Большинство компаний сами по себе не имеют достаточно стабильного и масштабного денежного потока, чтобы накопить значительные резервы BTC, ETH или SOL без привлечения внешнего финансирования.
В качестве типичного примера можно привести MicroStrategy: компания была основана в 1989 году и изначально была программной компанией, сосредоточенной на бизнес-аналитике, её основные продукты включают HyperIntelligence, AI аналитические панели и другие, но эти продукты до сих пор приносят лишь ограниченный доход. На самом деле, годовой операционный денежный поток MicroStrategy отрицателен и существенно отличается от сотен миллиардов долларов, инвестированных в биткойн. Таким образом, можно увидеть, что стратегия криптокладов MicroStrategy с самого начала не основывалась на внутренней прибыльности, а зависела от внешних капиталовложений.
Похожие ситуации также наблюдаются в SharpLink Gaming. Компания в 2025 году преобразовалась в хранилище для Ethereum, купив более 280,706 токенов ETH( на сумму около 8,4 миллиарда долларов США). Очевидно, что она не могла полагаться на доходы от своего B2B игрового бизнеса для реализации этой операции. Стратегия формирования капитала SharpLink в основном основывается на PIPE финансировании и прямом размещении акций, а не на операционных доходах.
Финансирование на капиталовом рынке
В числе публичных компаний, использующих стратегию криптокластья, наиболее распространённым и масштабируемым способом является финансирование через открытый рынок, путём выпуска акций или облигаций для привлечения средств, которые затем используются для покупки биткойнов и других криптоактивов. Эта модель позволяет компаниям создавать крупные криптокладовые без использования нераспределённой прибыли и в полной мере заимствует методы финансовой инженерии традиционных капитальных рынков.
Эмиссия акций: традиционный случай размывающего финансирования
В большинстве случаев выпуск новых акций сопровождается затратами. Когда компания привлекает финансирование путем дополнительного выпуска акций, обычно происходят две вещи:
Эти эффекты обычно приводят к падению цен на акции, что связано с двумя основными причинами:
)# Антиразбавляющая модель капитала MicroStrategy
MicroStrategy является典典的反例,反对传统的"размывание акций = ущерб для акционеров" нарратив. С 2020 года MicroStrategy активно использует акционерное финансирование для покупки биткойнов, и общее количество акций в обращении увеличилось с менее чем 100 миллионов до более чем 224 миллионов к концу 2024 года.
Несмотря на размывание капитала, показатели MicroStrategy часто превосходят сам Биткойн. Почему? Потому что MicroStrategy на протяжении длительного времени находится в состоянии "рыночная капитализация выше чистой стоимости принадлежащих ей биткойнов", то есть в состоянии, которое мы называем mNAV > 1.
![IOSG：Новая волна для публичных компаний, деконструкция экономической модели резервов Криптоактивов]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-37359eee02c481b3b6fa5f1fd4297d84.webp(
)# Понимание премии: что такое mNAV?
Другими словами, когда инвесторы получают доступ к биткойнам через MicroStrategy, цена, которую они платят за единицу, выше, чем стоимость прямой покупки BTC. Эта премия отражает уверенность рынка в капитальной стратегии Майкла Сэйлора и может также указывать на то, что рынок считает, что MicroStrategy предлагает плечевое, активно управляемое воздействие на BTC.
Поддержка традиционной финансовой логики
Несмотря на то, что mNAV является шифрованным родным индикатором стоимости, концепция "рыночная цена выше стоимости базового актива" давно уже широко распространена в традиционных финансах.
Компания часто торгуется по цене, превышающей балансовую стоимость или чистые активы, по следующим основным причинам:
Дисконтированный денежный поток###DCF(оценочный метод
Инвесторы обращают внимание на приведенную стоимость будущих денежных потоков компании, а не только на ее текущие активы.
Этот метод оценки часто приводит к тому, что цена сделки компании значительно превышает её балансовую стоимость, особенно в следующих ситуациях:
Прибыль и метод оценки по мультипликатору дохода)EBITDA(
В многих высокоразвивающихся отраслях компании обычно используют P/E) коэффициент цены к прибыли( или мультипликатор выручки для оценки:
MicroStrategy обладает преимуществами, которых нет у самого биткойна: корпоративной оболочкой, которая может подключаться к традиционным финансовым каналам. Как американская публичная компания, она может выпускать акции, облигации и даже привилегированные акции для привлечения средств, и она действительно это сделала, с потрясающим эффектом.
Майкл Сейлор ловко использует эту систему: он собрал миллиарды долларов, выпустив облигации с нулевым процентом и недавно выпустив инновационные привилегированные акции, и вложил все эти средства в биткойн.
Инвесторы осознали, что MicroStrategy может использовать "деньги других" для массовой покупки биткойнов, и такая возможность не так легко воспроизводится индивидуальными инвесторами. Премия MicroStrategy "не связана с краткосрочным арбитражем NAV", а возникает из высокой доверия рынка к ее способности привлекать и распределять капитал.
![IOSG: Новая волна в акциях, деконструкция модели экономики резервов криптоактивов])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-311c7e030de001f1109029141ba8f5ff.webp(
)# mNAV > 1 Как реализовать антиразводнение
Когда цена сделки MicroStrategy выше чистой стоимости активов в биткойнах ###, то есть mNAV > 1(, компания может:
Даже при увеличении количества акций в обращении, количество BTC на акцию )BTC/share( может оставаться стабильным или даже увеличиваться, что делает выпуск новых акций операцией по недопущению размывания доли.
)# Что произойдет, если mNAV < 1?
Когда mNAV < 1, это означает, что рыночная стоимость BTC, представляемая каждой акцией MicroStrategy, превышает 1 доллар ###, по крайней мере на бумаге это так (.
С точки зрения традиционных финансов, MicroStrategy торгуется с дисконтом, то есть ниже своей чистой стоимости активов )NAV(. Это создает проблемы с распределением капитала. Если компания в такой ситуации будет финансироваться акциями для покупки BTC, с точки зрения акционеров, она фактически покупает BTC по высокой цене, что приводит к:
Когда MicroStrategy сталкивается с ситуацией mNAV < 1, она не сможет продолжать поддерживать эффект "выпуск новых акций → покупка BTC → увеличение BTC/акцию".
Что тогда остается?
)# Выкуп акций, а не продолжение покупки BTC
Когда mNAV < 1, выкуп акций MicroStrategy является действием по увеличению стоимости, причины включают:
Saylor явно заявил: если mNAV ниже 1, лучшая стратегия - выкупать акции, а не продолжать покупать BTC.
! [IOSG: Новый бум листинговых компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-dd3c8f8c3c6677109dfb906a45605b5c.webp(
)# Способ 1: Выпуск привилегированных акций
Привилегированные акции — это смешанные ценные бумаги, которые занимают промежуточное положение между долгом и обыкновенными акциями в капитальной структуре компании. Обычно они предоставляют фиксированный дивиденд, не имеют права голоса и имеют приоритет перед обыкновенными акциями в распределении прибыли и ликвидации. В отличие от долга, привилегированные акции не требуют погашения основного долга; в отличие от обыкновенных акций, они могут предоставить более предсказуемый доход.
MicroStrategy выпустила три класса привилегированных акций: STRK, STRF и STRC.
STRF является самым простым инструментом: это неконвертируемая постоянная привилегированная акция, которая выплачивает фиксированный денежный дивиденд в размере 10% годовых на номинальную стоимость $100. У нее нет опции преобразования в акции, и она не участвует в росте акций MicroStrategy, а только предоставляет доход.
Рыночная цена STRF будет колебаться вокруг следующей логики:
Поскольку STRF является неконвертируемым, в основном невозвратным инструментом ), если не возникнут налоговые или капитальные триггерные условия (, его поведение похоже на вечные облигации, MicroStrategy может неоднократно использовать его для "докупки" BTC без необходимости повторного финансирования.
STRK похож на STRF, годовая дивидендная доходность составляет 8%, но добавлена одна ключевая особенность: когда цена акций MicroStrategy превышает $1,000, они могут быть конвертированы в обыкновенные акции в соотношении 10:1, что эквивалентно встраиванию опционного контракта на покупку с глубоко вне денег, предоставляющего владельцам возможность долгосрочного роста.
STRK имеет сильную привлекательность как для компаний, так и для инвесторов, причины включают:
Несимметричные возможности роста для акционеров MicroStrategy:
Структура стабильного дохода:
Мотивация инвесторов и стимулы для преобразования:
MicroStrategy также сохраняет право на выкуп STRK, при этом условия включают оставшееся количество невыпущенных акций ниже 25% или появление
Вывод комментария: спешишь купить по заоблачной цене.