Биткойн Халвинг: предложение, спрос и статистический анализ

С приближением четвертого Халвинга Биткойна исследования предыдущих циклов следует интерпретировать с осторожностью, поскольку объем выборки мал и трудно обобщить их модели на будущее. Американский спотовый Биткойн ETF преобразовал рыночную динамику Биткойна, установив новую опору для спроса на BTC, что делает этот цикл уникальным. Мы считаем, что текущая тенденция цен является лишь началом долгосрочного бычьего рынка, и цена должна продолжить расти, чтобы способствовать достижению равновесия в динамике спроса и предложения.

До четвертого халвинга Биткойна осталось чуть более месяца. Он уменьшит вознаграждение за выпуск Биткойнов для майнеров с 6,25 BTC за блок до 3,125 BTC. Хотя изучение прошлых халвингов может предоставить ориентир для потенциальных колебаний цен на Биткойн, три события являются слишком малым объемом выборки, чтобы обеспечить достаточные данные для построения четкой модели или точного прогнозирования влияния халвинга.

Появление американского спотового BTC ETF коренным образом изменило рыночную динамику Биткойна. За короткие два месяца его чистый приток достиг десятков миллиардов долларов, необратимо изменив ландшафт. Основные институциональные участники теперь могут инвестировать через эти инструменты, реакция Биткойна на этот Халвинг может не полностью отразить результаты трех предыдущих циклов. Более важно понимать текущее соотношение спроса и предложения, что поможет нам лучше понять потенциал Биткойна.

Хотя новое ограничение на предложение Биткойн является важным фактором, это всего лишь один из множества факторов. С начала 2020 года доступный для торговли Биткойн (разница между обращающимся и неактивным предложением) постоянно снижается, что является значительным изменением по сравнению с предыдущими циклами. Недавние данные показывают, что с начала четвертого квартала 23 года активное предложение BTC (Биткойн, перемещенный за последние 3 месяца) резко увеличилось на 1,3 миллиона, в то время как за тот же период было добыто всего около 150 тысяч новых Биткойн. Хотя рынок в настоящее время лучше способен поглощать это предложение, мы по-прежнему считаем, что не следует чрезмерно упрощать сложные взаимодействия между этими рыночными динамиками.

Каждый раз, когда выкапывается 210 000 блоков, награда для Биткойн-майнеров уменьшается вдвое, примерно раз в четыре года. Ожидается, что Халвинг произойдет между 16 и 20 апреля этого года, что приведет к снижению общего объема выпуска Биткойн с примерно 900 токенов в день до 450 токенов, а годовая ставка выпуска снизится с 1,8% до 0,9%. После Халвинга месячный выпуск Биткойн составит примерно 13 500, а годовой выпуск составит примерно 164 250.

Халвинг будет продолжаться по тому же механизму до тех пор, пока все 21 миллион Биткойн не будет добыт, что ожидается около 2140 года. Потенциальное значение халвинга заключается в увеличении внимания СМИ к уникальности Биткойна: фиксированный и дефляционный план поставок, который в конечном итоге приведет к жесткому потолку поставок. Это часто недооценивается. В отличие от физических товаров, предложение Биткойна является неэластичным. Кроме того, Биткойн является активом ростом, его сетевая полезность увеличивается с ростом числа пользователей, что непосредственно влияет на стоимость токена.

Анализ влияния циклов халвинга на производительность Биткойна ограничен, поскольку мы пережили всего три события халвинга. Исследования корреляции между предыдущими событиями халвинга и ценой Биткойна следует интерпретировать с осторожностью, так как малый объем выборки затрудняет установление модели только на основе исторического анализа. Необходимо больше циклов халвинга, чтобы получить более убедительные выводы о "обычной" реакции Биткойна на халвинг. Кроме того, корреляция не равна причинно-следственной связи; такие факторы, как рыночные настроения, тенденции принятия и макроэкономические условия, могут также привести к колебаниям цен.

Американский спотовый ETF на Биткойн изменяет рыночную динамику Биткойна, устанавливая новые опорные точки для спроса на Биткойн. Ранее ликвидность была основным препятствием для роста цен, когда основные участники рынка стремились выйти из длинных позиций, что приводило к распродаже. Теперь потоки ETF, как ожидается, постепенно и последовательно поглотят большую часть предложения. Средний дневной объем спотовых торгов BTC через ETF составляет около 4-5 миллиардов долларов, что составляет 15-20% от общего объема торгов на централизованных биржах, и ликвидности достаточно для поддержки институциональной торговли. В долгосрочной перспективе такое стабильное состояние спроса может оказать положительное влияние на цену Биткойна, создавая более сбалансированный рынок с меньшей волатильностью концентрированных распродаж.

За первые два месяца американский спотовый Биткойн ETF привлек 9.6 миллиарда долларов чистого притока, а общий объем управляемых активов достиг 55 миллиардов долларов. За это время BTC, находящийся в распоряжении ETF (180000 монет), увеличился на почти в три раза по сравнению с новым предложением в 55000 Биткойнов, созданным майнерами. В настоящее время все спотовые Биткойн ETF в мире владеют около 1.1 миллиона токенов Биткойн, что составляет 5.8% от общего объема обращающихся активов.

В среднесрочной перспективе ETF, возможно, продолжат поддерживать или даже увеличивать текущую ликвидность, так как крупные брокеры еще не предложили эти продукты своим клиентам. В американских фондовых рынках по-прежнему имеется более 60 триллионов долларов, и с учетом предстоящего снижения процентных ставок, в этом году может поступить много свободного капитала в эту категорию активов.

Потенциальные проблемы централизации, связанные с ETF, не создадут рисков стабильности для сети, поскольку простое владение Биткойном не может повлиять на децентрализованную сеть или контролировать ее узлы. Финансовые учреждения в настоящее время не могут предложить производные инструменты на основе этих ETF, но как только они станут доступны, это может изменить структуру рынка крупных участников. Регуляторные органы, как ожидается, потребуют еще несколько месяцев для одобрения.

Предположим, что скорость новых вливаний на основе американского ETF замедляется с 6 миллиардов долларов в феврале до стабильного чистого вливания в 1 миллиард долларов в месяц. С точки зрения простого психологического моделирования, при относительно ежемесячной добыче около 13500 BTC (после Халвинга), средняя цена Биткойна должна быть близка к 74000 долларов. Очевидной проблемой этой модели является то, что майнеры Биткойна не являются единственным источником предложения Биткойна на рынке. Дисбаланс между новыми добытыми Биткойнами и притоками ETF составляет лишь небольшую часть долгосрочной циклической тенденции предложения.

Одним из способов измерения доступного для торговли Биткойн предложения является разница между текущим обращающимся предложением (19650000 BTC) и неактивным предложением. Согласно данным Glassnode, уровень доступного Биткойн предложения за последние четыре года демонстрирует тенденцию к снижению, упав с пиковых 5300000 BTC в начале 2020 года до текущих 4600000. Это является значительным изменением по сравнению с устойчивой тенденцией к увеличению доступного предложения, наблюдаемой в течение трех предыдущих Халвингов.

На первый взгляд, снижение доступности Биткойна для торговли кажется одной из основных технических поддержек его производительности, поскольку существует новый институциональный спрос со стороны ETF. Однако, учитывая, что количество новых Биткойнов, поступающих в обращение, скоро уменьшится, эти динамики спроса и предложения указывают на высокую вероятность сжатия рынка в краткосрочной перспективе. Тем не менее, эта структура не может полностью уловить сложность динамики ликвидности на рынке Биткойна, особенно "неликвидное предложение" не означает статическое предложение.

Инвесторы не должны игнорировать несколько ключевых факторов, которые могут повлиять на давление на продажу: не все Биткойны с низкой ликвидностью «заперты»; некоторые держатели могут не намереваться продавать в ближайшее время, но все же могут предоставить ликвидность, используя Биткойн в качестве залога; майнеры могут продавать резервы Биткойна для расширения бизнеса или покрытия других затрат; объем краткосрочных держаний около 3 миллионов BTC не мал, и с изменением цен спекулянты могут все еще извлекать прибыль из выхода.

Игнорируя эти значимые источники предложения, утверждение о неизбежной нехватке из-за сокращения вознаграждений за майнинг и стабильного спроса на ETF слишком упрощено. Необходимо провести более всестороннюю оценку, чтобы определить истинную динамику спроса и предложения за предстоящим Халвингом.

Даже если Биткойн уже включен в ETF, скорость роста активного обращения (Биткойн, перемещенные за последние 3 месяца) значительно превышает накопленный приток ETF. С начала четвертого квартала 23 года активное предложение BTC увеличилось на 1,3 миллиона, в то время как новый добытый Биткойн составляет всего около 150 тысяч.

Часть активно поставляемых токенов исходит от самих майнеров, которые могут продавать свои запасы как для использования ценовыми колебаниями, так и для обеспечения ликвидности в условиях снижения доходов. Однако, с 1 октября 2023 года по 11 марта 2024 года чистый баланс кошельков майнеров уменьшился всего на 20,471 Биткойн, что означает, что недавно активированные поставки Биткойна в основном поступают из других источников.

В предыдущих циклах объем активных поставок изменялся более чем в пять раз быстрее, чем скорость роста новых добытых Биткойн. В циклах 2017 и 2021 годов объем активных поставок почти удвоился, увеличившись за 11 месяцев с минимума до 6,1 миллиона (увеличение на 3,2 миллиона) и за 7 месяцев с 3,1 миллиона до 5,4 миллиона (увеличение на 2,3 миллиона). За это время количество добытых Биткойн составило примерно 600 тысяч и 200 тысяч.

В то же время, за этот период неактивное предложение Биткойн (Биткойн, который не перемещался более года) уже три месяца подряд снижается, что может свидетельствовать о том, что долгосрочные держатели начинают продавать. Обычно это интерпретируется как признак середины цикла. В циклах 2017 и 2021 года от пикового значения неактивного предложения до момента достижения максимальной цены цикла прошло примерно 1 год, составив соответственно 12 и 13 месяцев. В текущем цикле, похоже, неактивное количество Биткойн достигло пикового значения в декабре 2023 года.

Однако в настоящее время неясно, какая часть этих Биткойнов была переведена на биржи (продажа), заблокирована на кроссчейн-мостах или использована для других финансовых транзакций. Согласно данным Glassnode, хотя объем Биткойнов, поступивших на биржи, удвоился в этом году, чистый объем Биткойнов на биржах снизился на 80 000. Это указывает на то, что помимо ETF, существуют и другие фонды, которые помогают компенсировать рост объемов, перемещающихся от долгосрочных и краткосрочных держателей на биржи.

Динамика спроса и предложения на спотовом рынке отражает лишь часть истории о притоке и оттоке капитала. Биткойн демонстрирует мультипликативный эффект производных, аналогичный товарам, при этом неисполненная номинальная стоимость производных на Биткойн значительно превышает рыночную стоимость физического Биткойна. Поскольку рынок производных на Биткойн увеличивает объем спотовых торгов в несколько раз, анализируя только данные публичных спотовых бирж, невозможно полностью отразить истинную ликвидность и уровень принятия Биткойна в экономике.

Таким образом, хотя увеличение активности "спящих" Биткойнов совпадает с предыдущим пиковым значением бычьего рынка, мы считаем, что точная динамика взаимодействия спроса и предложения в текущей среде все еще не совсем ясна.

Этот цикл действительно может отличаться. Продолжающийся ежедневный чистый приток в спотовый Биткойн ETF в США будет продолжать оказывать огромное влияние на эту категорию активов. Объем нового добытого Биткойна скоро уменьшится вдвое, что приведет к еще более жесткой рыночной динамике. Однако это не обязательно означает, что мы вскоре вступим в ситуацию дефицита предложения, когда спрос превысит давление продаж. Но очевидно, что спотовый ETF на Биткойн официально стал новой категорией цифровых активов, и основные финансовые учреждения теперь могут включать его в традиционные инвестиционные портфели, что знаменует собой важный этап в принятии Биткойна мейнстримом. Поэтому мы считаем, что текущее движение цен всего лишь начало долгосрочного бычьего рынка, и потребуется дальнейший рост цен, чтобы привести динамику спроса и предложения в равновесие.