Nova onda nas empresas listadas: desconstrução do modelo econômico de reserva de ativos de criptografia
Introdução
Até meados de 2025, um número crescente de empresas listadas começará a incluir ativos de criptografia (, especialmente a moeda Bitcoin ), na alocação de ativos do tesouro da empresa. De acordo com dados de análise de blockchain, apenas em junho de 2025, 26 novas empresas incluíram a moeda Bitcoin em seus balanços patrimoniais, elevando o número total de empresas que detêm BTC no mundo para cerca de 250.
Estas empresas abrangem vários setores ( tecnologia, energia, finanças, educação, entre outros ) e diferentes países e regiões. Muitas empresas veem a oferta limitada de 21 milhões de bitcoins como uma ferramenta de hedge contra a inflação e enfatizam suas características de baixa correlação com ativos financeiros tradicionais. Essa estratégia está silenciosamente se tornando mainstream: até maio de 2025, 64 empresas registradas na SEC já detinham cerca de 688.000 BTC, representando cerca de 3-4% do total da oferta de bitcoins. Analistas estimam que mais de 100-200 empresas em todo o mundo já incorporaram ativos de criptografia em suas demonstrações financeiras.
modelo de reserva de ativos de encriptação
Quando uma empresa cotada na bolsa aloca parte de seu balanço patrimonial em ativos de criptografia, uma questão central surge: como é que elas financiam a compra desses ativos? Ao contrário das instituições financeiras tradicionais, a maioria das empresas que adotam a estratégia de tesouraria emcriptação não depende de um fluxo de caixa abundante de suas operações principais para se sustentar. A análise a seguir tomará a MicroStrategy como exemplo principal, pois a maioria das outras empresas está, de fato, a replicar seu modelo.
Fluxo de caixa das operações principais
Embora a forma mais "saudável" e menos dilutiva, em teoria, seja comprar ativos de criptografia com o fluxo de caixa livre gerado pelos negócios principais da empresa, na prática essa abordagem é quase inviável. A maioria das empresas carece de um fluxo de caixa suficientemente estável e em grande escala, tornando impossível acumular grandes reservas de BTC, ETH ou SOL sem recorrer a financiamento externo.
Como exemplo típico da MicroStrategy: a empresa foi fundada em 1989 e originalmente era uma empresa de software focada em inteligência comercial, com seus principais negócios incluindo produtos como HyperIntelligence, painéis de análise AI, entre outros, mas esses produtos ainda geram apenas receitas limitadas até hoje. Na verdade, o fluxo de caixa operacional anual da MicroStrategy é negativo, muito distante da escala de centenas de bilhões de dólares que investiu em bitcoin. Isso mostra que a estratégia do tesouro de criptografia da MicroStrategy não se baseou desde o início na lucratividade interna, mas sim na operação de capital externo.
Situações semelhantes também ocorreram na SharpLink Gaming. A empresa transformou-se em um veículo de tesouraria Ethereum em 2025, adquirindo mais de 280.706 ETH( no valor de aproximadamente 840 milhões de dólares). É evidente que não poderia depender da receita de seu negócio de jogos B2B para realizar essa operação. A estratégia de formação de capital da SharpLink baseia-se principalmente no financiamento PIPE(, que é a captação de investimentos privados em ações públicas) e na emissão direta de ações, em vez de receitas operacionais.
Financiamento de mercados de capitais
Entre as empresas listadas que adotam a estratégia de encriptação de tesouraria, a forma mais comum e escalável é o financiamento através do mercado aberto, levantando fundos pela emissão de ações ou títulos, e utilizando os recursos obtidos para comprar ativos de criptografia como o Bitcoin. Este modelo permite que as empresas construam um grande tesouro de encriptação sem utilizar os lucros retidos, aproveitando plenamente os métodos de engenharia financeira dos mercados de capitais tradicionais.
Emissão de ações: Caso tradicional de financiamento dilutivo
Na maioria dos casos, a emissão de novas ações vem acompanhada de custos. Quando as empresas emitem ações adicionais para financiar-se, geralmente ocorrem duas coisas:
A propriedade é diluída: a proporção de ações dos acionistas existentes na empresa diminui.
Lucro por ação ( EPS ) em queda: o aumento do capital social leva à redução do EPS, mantendo o lucro líquido inalterado.
Estes efeitos geralmente levam a uma queda nos preços das ações, principalmente por dois motivos:
Lógica de avaliação: se o índice preço/lucro (P/E) se mantiver inalterado, enquanto o EPS diminui, o preço das ações também cairá.
Psicologia do mercado: Os investidores costumam interpretar o financiamento como uma falta de capital ou dificuldades da empresa, especialmente quando os fundos obtidos são utilizados para planos de crescimento ainda não verificados. Além disso, a pressão de oferta causada pela grande entrada de novas ações no mercado também pode reduzir os preços do mercado.
Uma exceção: o modelo de ações antidiluição da MicroStrategy
A MicroStrategy é um exemplo típico que se desvia da narrativa tradicional de que "diluição de capital = prejuízo para os acionistas". Desde 2020, a MicroStrategy tem sido ativa na compra de Bitcoin através de financiamento de capital, com seu total de ações em circulação aumentando de menos de 100 milhões para mais de 224 milhões até o final de 2024.
Apesar da diluição do capital, o desempenho da MicroStrategy tende a ser melhor do que o próprio Bitcoin. Por quê? Porque a MicroStrategy está há muito tempo em um estado de "capitalização de mercado superior ao valor líquido dos Bitcoins que possui", ou seja, o que chamamos de mNAV > 1.
Compreendendo o prêmio: o que é mNAV?
Quando o mNAV > 1, o mercado atribui à MicroStrategy uma avaliação superior ao valor justo de mercado dos bitcoins que possui.
Em outras palavras, quando os investidores obtêm exposição ao Bitcoin através da MicroStrategy, o preço pago por unidade é superior ao custo de compra direta de BTC. Este prêmio reflete a confiança do mercado na estratégia de capital de Michael Saylor e pode também representar a crença do mercado de que a MicroStrategy oferece exposição ao BTC alavancada e gerida ativamente.
Apoio da lógica financeira tradicional
Embora o mNAV seja um indicador de valorização nativo de encriptação, o conceito de "preço de negociação superior ao valor dos ativos subjacentes" já é amplamente existente nas finanças tradicionais.
A razão pela qual a empresa frequentemente negocia a preços superiores ao valor contábil ou ao patrimônio líquido deve-se principalmente aos seguintes fatores:
Fluxo de caixa descontado ( DCF ) método de avaliação
Os investidores estão focados no valor presente do fluxo de caixa futuro da empresa (Valor Presente), e não apenas nos ativos que possuem atualmente.
Este método de avaliação muitas vezes leva a preços de transação da empresa muito superiores ao seu valor contábil, especialmente nas seguintes situações:
Expectativa de crescimento da receita e da margem de lucro
A empresa possui poder de precificação ou uma barreira tecnológica/comercial.
Exemplo: A avaliação da Microsoft não é baseada nos seus ativos de caixa ou hardware, mas sim nos fluxos de caixa de software de assinatura estáveis no futuro.
Avaliação de lucros e múltiplos de receita(EBITDA)
Em muitos setores de alto crescimento, as empresas costumam usar a relação P/E( ou múltiplos de receita para avaliação:
Empresas de software de alto crescimento podem ser negociadas a múltiplos de 20-30 vezes o EBITDA;
As empresas iniciais podem ser negociadas a 50 vezes a receita ou mais, mesmo sem lucros.
Exemplo: A Amazon teve um índice de preço/lucro de 1078 vezes em 2013.
Apesar dos lucros magros, os investidores continuam a apostar na sua futura posição dominante nos setores de e-commerce e AWS.
A MicroStrategy possui vantagens que o próprio Bitcoin não tem: uma estrutura corporativa que pode acessar canais de financiamento tradicionais. Como uma empresa pública dos Estados Unidos, ela pode emitir ações, obrigações e até mesmo ações preferenciais para levantar capital, e de fato o fez, com resultados impressionantes.
Michael Saylor aproveitou habilmente este sistema: ele levantou bilhões de dólares emitindo obrigações conversíveis a zero por cento de juros, bem como produtos de ações preferenciais inovadores lançados recentemente, e investiu todo esse capital em Bitcoin.
Os investidores reconhecem que a MicroStrategy consegue utilizar "o dinheiro dos outros" para comprar Bitcoin em grande escala, e essa oportunidade não é fácil de ser replicada por investidores individuais. O prémio da MicroStrategy "não está relacionado com a arbitragem do NAV a curto prazo", mas sim da elevada confiança do mercado na sua capacidade de aquisição e alocação de capital.
![IOSG：上市公司新热潮，加 ativos de criptografia储备经济模型大解构])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-8a10b19ebf5eadb9fc0f9acc8d19569b.webp(
)# mNAV > 1 como realizar a anti-diluição
Quando o preço de negociação da MicroStrategy é superior ao seu valor líquido de ativos de Bitcoin ###, ou seja, mNAV > 1(, a empresa pode:
Emitir novas ações a um preço premium
Usar os fundos angariados para comprar mais moedas Bitcoin ) BTC (
Aumentar a posição total de BTC
Impulsionar o NAV e o valor da empresa ) Valor da Empresa ( a subir em sincronia.
Mesmo com o aumento das ações em circulação, a quantidade de BTC detida por ação )BTC/share( pode permanecer estável ou até aumentar, tornando a emissão de novas ações uma operação de anti-diluição.
![IOSG: Nova onda de empresas públicas, grande desconstrução do modelo econômico de reservas de Ativos de criptografia])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-07628575e6c8b45d4ea6d4e19e387270.webp(
)# O que acontece se mNAV < 1?
Quando mNAV < 1, significa que cada dólar das ações da MicroStrategy representa um valor de mercado em BTC superior a um dólar ###, pelo menos em termos contábeis (.
Do ponto de vista das finanças tradicionais, a MicroStrategy está sendo negociada com desconto, ou seja, abaixo do seu valor líquido de ativos )NAV(. Isso traz desafios na alocação de capital. Se a empresa financiar-se com ações nessa situação para comprar BTC, do ponto de vista dos acionistas, na verdade, está comprando BTC a um preço alto, resultando em:
Diluição de BTC/moeda) quantidade de BTC por ação(
e reduzir o valor dos acionistas existentes
Quando a MicroStrategy enfrenta uma situação em que mNAV < 1, não conseguirá continuar a manter o efeito de roda-viva de "emissão de novas ações → compra de BTC → aumento de BTC/ação".
Então, que opções ainda há?
)# Recompra de ações, em vez de continuar a comprar BTC
Quando mNAV < 1, a recompra de ações da MicroStrategy é um comportamento de valorização de valor ###, incluindo os seguintes motivos:
Você está recompraando ações a um preço inferior ao seu valor intrínseco em BTC.
Com a redução do número de ações em circulação, o BTC/ação irá aumentar.
Saylor já afirmou claramente: se o mNAV estiver abaixo de 1, a melhor estratégia é recomprar ações em vez de continuar a comprar BTC.
As ações preferenciais são um tipo de título híbrido, que se situa entre a dívida e as ações ordinárias na estrutura de capital da empresa. Geralmente, oferecem dividendos fixos, não têm direito a voto e têm prioridade sobre as ações ordinárias na distribuição de lucros e na liquidação. Ao contrário da dívida, as ações preferenciais não precisam de reembolso do capital; ao contrário das ações ordinárias, elas podem oferecer uma receita mais previsível.
A MicroStrategy emitiu três tipos de ações preferenciais: STRK, STRF e STRC.
STRF é a ferramenta mais direta: trata-se de uma ação preferencial permanente irreversível, que paga um dividendo fixo em dinheiro de 10% ao ano sobre um valor nominal de $100. Não possui opção de conversão em ações e não participa da valorização das ações da MicroStrategy, oferecendo apenas rendimento.
O preço de mercado do STRF vai flutuar em torno da seguinte lógica:
Se a MicroStrategy precisar de financiamento, irá emitir mais STRF, aumentando a oferta e fazendo o preço descer;
Se a demanda do mercado por retornos aumentar ( como em períodos de taxas de juros mais baixas ), o preço do STRF subirá, reduzindo assim a taxa de retorno efetiva;
Isso formou um mecanismo de autoajuste de preços, com uma faixa de preços geralmente estreita (, por exemplo, $80-$100 ), impulsionado pela demanda por rendimento e pela oferta e demanda.
Exemplo: se o mercado exigir uma taxa de retorno de 15%, o preço do STRF pode cair para $66,67; se o mercado aceitar 5%, pode subir para $200.
Como o STRF é uma ferramenta não conversível e basicamente não resgatável (, a menos que encontre condições fiscais ou de capital, ), seu comportamento é semelhante ao de um título perpétuo, a MicroStrategy pode usá-lo repetidamente para "comprar na baixa" BTC, sem necessidade de refinanciamento.
STRK é semelhante ao STRF, com um dividendo anual de 8%, mas adicionou uma característica chave: pode ser convertido em ações ordinárias na proporção de 10:1 quando o preço das ações da MicroStrategy ultrapassa $1,000, o que equivale a embutir uma profundidade.
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defi_detective
· 22h atrás
As instituições estão pegando a moeda, não tem como escapar agora.
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ForkYouPayMe
· 22h atrás
Chegou, todos querem acumulação de moedas para ganhar deitado?
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MetaverseLandlady
· 22h atrás
Muitos idiotas começaram a se movimentar.
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GasGuzzler
· 22h atrás
Ai, não é mau. Mais um grupo de pros a entrar numa posição antecipadamente.
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DeFiVeteran
· 22h atrás
Com esta velocidade de crescimento, a alocação de ativos das instituições vai subir!
Nova tendência de reservas encriptadas em empresas cotadas: o modelo anti-diluição da MicroStrategy lidera a transformação do setor
Nova onda nas empresas listadas: desconstrução do modelo econômico de reserva de ativos de criptografia
Introdução
Até meados de 2025, um número crescente de empresas listadas começará a incluir ativos de criptografia (, especialmente a moeda Bitcoin ), na alocação de ativos do tesouro da empresa. De acordo com dados de análise de blockchain, apenas em junho de 2025, 26 novas empresas incluíram a moeda Bitcoin em seus balanços patrimoniais, elevando o número total de empresas que detêm BTC no mundo para cerca de 250.
Estas empresas abrangem vários setores ( tecnologia, energia, finanças, educação, entre outros ) e diferentes países e regiões. Muitas empresas veem a oferta limitada de 21 milhões de bitcoins como uma ferramenta de hedge contra a inflação e enfatizam suas características de baixa correlação com ativos financeiros tradicionais. Essa estratégia está silenciosamente se tornando mainstream: até maio de 2025, 64 empresas registradas na SEC já detinham cerca de 688.000 BTC, representando cerca de 3-4% do total da oferta de bitcoins. Analistas estimam que mais de 100-200 empresas em todo o mundo já incorporaram ativos de criptografia em suas demonstrações financeiras.
modelo de reserva de ativos de encriptação
Quando uma empresa cotada na bolsa aloca parte de seu balanço patrimonial em ativos de criptografia, uma questão central surge: como é que elas financiam a compra desses ativos? Ao contrário das instituições financeiras tradicionais, a maioria das empresas que adotam a estratégia de tesouraria emcriptação não depende de um fluxo de caixa abundante de suas operações principais para se sustentar. A análise a seguir tomará a MicroStrategy como exemplo principal, pois a maioria das outras empresas está, de fato, a replicar seu modelo.
Fluxo de caixa das operações principais
Embora a forma mais "saudável" e menos dilutiva, em teoria, seja comprar ativos de criptografia com o fluxo de caixa livre gerado pelos negócios principais da empresa, na prática essa abordagem é quase inviável. A maioria das empresas carece de um fluxo de caixa suficientemente estável e em grande escala, tornando impossível acumular grandes reservas de BTC, ETH ou SOL sem recorrer a financiamento externo.
Como exemplo típico da MicroStrategy: a empresa foi fundada em 1989 e originalmente era uma empresa de software focada em inteligência comercial, com seus principais negócios incluindo produtos como HyperIntelligence, painéis de análise AI, entre outros, mas esses produtos ainda geram apenas receitas limitadas até hoje. Na verdade, o fluxo de caixa operacional anual da MicroStrategy é negativo, muito distante da escala de centenas de bilhões de dólares que investiu em bitcoin. Isso mostra que a estratégia do tesouro de criptografia da MicroStrategy não se baseou desde o início na lucratividade interna, mas sim na operação de capital externo.
Situações semelhantes também ocorreram na SharpLink Gaming. A empresa transformou-se em um veículo de tesouraria Ethereum em 2025, adquirindo mais de 280.706 ETH( no valor de aproximadamente 840 milhões de dólares). É evidente que não poderia depender da receita de seu negócio de jogos B2B para realizar essa operação. A estratégia de formação de capital da SharpLink baseia-se principalmente no financiamento PIPE(, que é a captação de investimentos privados em ações públicas) e na emissão direta de ações, em vez de receitas operacionais.
Financiamento de mercados de capitais
Entre as empresas listadas que adotam a estratégia de encriptação de tesouraria, a forma mais comum e escalável é o financiamento através do mercado aberto, levantando fundos pela emissão de ações ou títulos, e utilizando os recursos obtidos para comprar ativos de criptografia como o Bitcoin. Este modelo permite que as empresas construam um grande tesouro de encriptação sem utilizar os lucros retidos, aproveitando plenamente os métodos de engenharia financeira dos mercados de capitais tradicionais.
Emissão de ações: Caso tradicional de financiamento dilutivo
Na maioria dos casos, a emissão de novas ações vem acompanhada de custos. Quando as empresas emitem ações adicionais para financiar-se, geralmente ocorrem duas coisas:
Estes efeitos geralmente levam a uma queda nos preços das ações, principalmente por dois motivos:
Uma exceção: o modelo de ações antidiluição da MicroStrategy
A MicroStrategy é um exemplo típico que se desvia da narrativa tradicional de que "diluição de capital = prejuízo para os acionistas". Desde 2020, a MicroStrategy tem sido ativa na compra de Bitcoin através de financiamento de capital, com seu total de ações em circulação aumentando de menos de 100 milhões para mais de 224 milhões até o final de 2024.
Apesar da diluição do capital, o desempenho da MicroStrategy tende a ser melhor do que o próprio Bitcoin. Por quê? Porque a MicroStrategy está há muito tempo em um estado de "capitalização de mercado superior ao valor líquido dos Bitcoins que possui", ou seja, o que chamamos de mNAV > 1.
Compreendendo o prêmio: o que é mNAV?
Em outras palavras, quando os investidores obtêm exposição ao Bitcoin através da MicroStrategy, o preço pago por unidade é superior ao custo de compra direta de BTC. Este prêmio reflete a confiança do mercado na estratégia de capital de Michael Saylor e pode também representar a crença do mercado de que a MicroStrategy oferece exposição ao BTC alavancada e gerida ativamente.
Apoio da lógica financeira tradicional
Embora o mNAV seja um indicador de valorização nativo de encriptação, o conceito de "preço de negociação superior ao valor dos ativos subjacentes" já é amplamente existente nas finanças tradicionais.
A razão pela qual a empresa frequentemente negocia a preços superiores ao valor contábil ou ao patrimônio líquido deve-se principalmente aos seguintes fatores:
Fluxo de caixa descontado ( DCF ) método de avaliação
Os investidores estão focados no valor presente do fluxo de caixa futuro da empresa (Valor Presente), e não apenas nos ativos que possuem atualmente.
Este método de avaliação muitas vezes leva a preços de transação da empresa muito superiores ao seu valor contábil, especialmente nas seguintes situações:
Exemplo: A avaliação da Microsoft não é baseada nos seus ativos de caixa ou hardware, mas sim nos fluxos de caixa de software de assinatura estáveis no futuro.
Avaliação de lucros e múltiplos de receita(EBITDA)
Em muitos setores de alto crescimento, as empresas costumam usar a relação P/E( ou múltiplos de receita para avaliação:
Exemplo: A Amazon teve um índice de preço/lucro de 1078 vezes em 2013.
Apesar dos lucros magros, os investidores continuam a apostar na sua futura posição dominante nos setores de e-commerce e AWS.
A MicroStrategy possui vantagens que o próprio Bitcoin não tem: uma estrutura corporativa que pode acessar canais de financiamento tradicionais. Como uma empresa pública dos Estados Unidos, ela pode emitir ações, obrigações e até mesmo ações preferenciais para levantar capital, e de fato o fez, com resultados impressionantes.
Michael Saylor aproveitou habilmente este sistema: ele levantou bilhões de dólares emitindo obrigações conversíveis a zero por cento de juros, bem como produtos de ações preferenciais inovadores lançados recentemente, e investiu todo esse capital em Bitcoin.
Os investidores reconhecem que a MicroStrategy consegue utilizar "o dinheiro dos outros" para comprar Bitcoin em grande escala, e essa oportunidade não é fácil de ser replicada por investidores individuais. O prémio da MicroStrategy "não está relacionado com a arbitragem do NAV a curto prazo", mas sim da elevada confiança do mercado na sua capacidade de aquisição e alocação de capital.
![IOSG：上市公司新热潮，加 ativos de criptografia储备经济模型大解构])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-8a10b19ebf5eadb9fc0f9acc8d19569b.webp(
)# mNAV > 1 como realizar a anti-diluição
Quando o preço de negociação da MicroStrategy é superior ao seu valor líquido de ativos de Bitcoin ###, ou seja, mNAV > 1(, a empresa pode:
Mesmo com o aumento das ações em circulação, a quantidade de BTC detida por ação )BTC/share( pode permanecer estável ou até aumentar, tornando a emissão de novas ações uma operação de anti-diluição.
![IOSG: Nova onda de empresas públicas, grande desconstrução do modelo econômico de reservas de Ativos de criptografia])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-07628575e6c8b45d4ea6d4e19e387270.webp(
)# O que acontece se mNAV < 1?
Quando mNAV < 1, significa que cada dólar das ações da MicroStrategy representa um valor de mercado em BTC superior a um dólar ###, pelo menos em termos contábeis (.
Do ponto de vista das finanças tradicionais, a MicroStrategy está sendo negociada com desconto, ou seja, abaixo do seu valor líquido de ativos )NAV(. Isso traz desafios na alocação de capital. Se a empresa financiar-se com ações nessa situação para comprar BTC, do ponto de vista dos acionistas, na verdade, está comprando BTC a um preço alto, resultando em:
Quando a MicroStrategy enfrenta uma situação em que mNAV < 1, não conseguirá continuar a manter o efeito de roda-viva de "emissão de novas ações → compra de BTC → aumento de BTC/ação".
Então, que opções ainda há?
)# Recompra de ações, em vez de continuar a comprar BTC
Quando mNAV < 1, a recompra de ações da MicroStrategy é um comportamento de valorização de valor ###, incluindo os seguintes motivos:
Saylor já afirmou claramente: se o mNAV estiver abaixo de 1, a melhor estratégia é recomprar ações em vez de continuar a comprar BTC.
(# Método 1: Emissão de ações preferenciais ) Ações preferenciais ###
As ações preferenciais são um tipo de título híbrido, que se situa entre a dívida e as ações ordinárias na estrutura de capital da empresa. Geralmente, oferecem dividendos fixos, não têm direito a voto e têm prioridade sobre as ações ordinárias na distribuição de lucros e na liquidação. Ao contrário da dívida, as ações preferenciais não precisam de reembolso do capital; ao contrário das ações ordinárias, elas podem oferecer uma receita mais previsível.
A MicroStrategy emitiu três tipos de ações preferenciais: STRK, STRF e STRC.
STRF é a ferramenta mais direta: trata-se de uma ação preferencial permanente irreversível, que paga um dividendo fixo em dinheiro de 10% ao ano sobre um valor nominal de $100. Não possui opção de conversão em ações e não participa da valorização das ações da MicroStrategy, oferecendo apenas rendimento.
O preço de mercado do STRF vai flutuar em torno da seguinte lógica:
Exemplo: se o mercado exigir uma taxa de retorno de 15%, o preço do STRF pode cair para $66,67; se o mercado aceitar 5%, pode subir para $200.
Como o STRF é uma ferramenta não conversível e basicamente não resgatável (, a menos que encontre condições fiscais ou de capital, ), seu comportamento é semelhante ao de um título perpétuo, a MicroStrategy pode usá-lo repetidamente para "comprar na baixa" BTC, sem necessidade de refinanciamento.
STRK é semelhante ao STRF, com um dividendo anual de 8%, mas adicionou uma característica chave: pode ser convertido em ações ordinárias na proporção de 10:1 quando o preço das ações da MicroStrategy ultrapassa $1,000, o que equivale a embutir uma profundidade.