O jogo de capital das ações conceptuais de Bitcoin: o caminho da especulação de alta alavancagem da MicroStrategy

I. Introdução

Uma empresa de software empresarial originalmente focada em soluções de inteligência comercial, desde 2020, mudou drasticamente seu foco para o investimento em Bitcoin. Ao emitir ações e títulos conversíveis para arrecadar fundos para comprar Bitcoin, a empresa tornou-se o centro das atenções no mercado de ações dos EUA. Em 6 de fevereiro de 2025, esta empresa listada, que possui a maior quantidade de Bitcoin no mundo, foi oficialmente renomeada para Strategy. Até 21 de fevereiro, a empresa acumulou quase 500.000 Bitcoins, com um valor superior a 40 bilhões de dólares.

Esta empresa, na essência, transforma o mercado de ações em um caixa eletrônico de Bitcoin através do design da estrutura de capital - arrecadando fundos para aumentar a posição em Bitcoin através da emissão de novas ações/obrigações convertíveis, e depois utilizando a posição em Bitcoin para retroalimentar a avaliação do preço das ações, formando um ciclo de capital profundamente ligado a ativos criptográficos. Com o mecanismo de financiamento de alta sobrecarga característico do mercado de ações dos EUA, a empresa não só se destaca entre as ações relacionadas ao Bitcoin, mas também desenvolveu uma "alquimia" certificada pelo mercado de ações dos EUA através da emissão de ações e controle do preço das moedas.

Dois, o "ímã" por trás da especulação do preço das ações

A forma de financiamento desta empresa é muito inteligente, principalmente através da combinação de ações e obrigações para levantar fundos. No início, dependia da emissão de obrigações e das reservas de caixa próprias, além de algumas ações ordinárias e obrigações convertíveis. A emissão de obrigações comuns requer o pagamento de juros, mas na época a empresa tinha um bom fluxo de caixa, com o negócio de software a trazer dezenas de milhões de dólares em fluxo de caixa positivo, o que era suficiente para pagar os juros da dívida.

Neste ciclo, a empresa utilizou em grande escala o mecanismo de emissão de ações At-the-market(, vendendo ações diretamente no mercado secundário. Através de uma estratégia que combina a emissão de ações e de obrigações, manipula a "alquimia" do mercado de capitais. Com uma taxa de alavancagem mais baixa, a emissão de ações capta rapidamente recursos para comprar Bitcoin, aumentando assim a alavancagem e elevando a valorização quando o Bitcoin sobe. Durante o mercado em alta, o prêmio chegou a atingir 300%.

Com o passar do tempo, o mercado percebeu que a empresa estava a vender uma grande quantidade de ações, o que levou à queda dos preços das ações e à diminuição do prémio. Simultaneamente, a taxa de alavancagem diminuiu, e a empresa começou a recorrer principalmente à emissão de dívida para financiar-se. O ritmo de compra de Bitcoin abrandou, e a procura no mercado diminuiu em consequência.

De um modo geral, a empresa jogou um jogo de "hedging de prêmio". Vendeu ações a um alto prêmio para arrecadar fundos para comprar Bitcoin, e quando o prêmio caiu, virou-se para a emissão de dívida. Este modelo forneceu fundos suficientes para operar a compra de Bitcoin, embora o mercado tenha gradualmente percebido que essas operações diminuíram o entusiasmo por suas ações.

Usar diferentes estratégias de financiamento em diferentes períodos, aproveitando tanto a alta vantagem de prémio do mercado de ações, quanto aumentando gradualmente a alavancagem através de títulos. Para o Bitcoin, a desaceleração do ritmo da empresa pode significar uma diminuição da dinâmica de alta a curto prazo; para a própria empresa, a diversificação das formas de financiamento permite que ela responda de forma flexível em diferentes condições de mercado.

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Três, a "guerra santa da criptomoeda de manter Bitcoin, nunca vender"

O fundador da empresa teve um impacto profundo na indústria com uma onda de promoção do Bitcoin no passado. Através de aparições frequentes, entrevistas e palestras, não só fez o Bitcoin sair do círculo, mas também atraiu um grande número de investidores institucionais para o mercado. A empresa e os ETFs são atualmente os dois principais compradores do mercado de Bitcoin, mas a primeira tem operações mais notáveis, pois compra sem vender.

Em termos de marketing, o fundador declarou que já fez um testamento, planejando destruir as chaves privadas de Bitcoin que possui após a sua morte. Esta operação de "nível de mestre" parece fazer uma contribuição eterna para a indústria. Embora ninguém saiba se a promessa será cumprida, esta declaração deu um impulso ao mercado.

Na verdade, o Bitcoin da empresa não é controlado diretamente pelo fundador ou pela própria empresa, mas sim custodiado em instituições de terceiros confiáveis, em conformidade com os requisitos de auditoria e supervisão de empresas cotadas.

O fundador não é apenas um grande defensor do Bitcoin, mas, em certa medida, é mais extremo do que alguns dos primeiros investidores. Antes do surgimento do ETF, ele moldou a empresa para existir como um ETF de Bitcoin, e o diálogo que teve com um conhecido empresário trouxe um impulso crucial para o investimento em Bitcoin. Segundo rumores, a decisão deste último de permitir que a empresa comprasse Bitcoin deveu-se, em grande parte, à sugestão do fundador.

A visão do fundador não se limita ao Bitcoin. Algumas opiniões afirmam que suas últimas declarações indicam apoio ao desenvolvimento de toda a economia digital, propondo que os Estados Unidos se tornem líderes globais na economia digital, promovendo a tokenização de todos os ativos. Ele não é mais apenas um extremista do Bitcoin, mas vê o amplo potencial da tecnologia blockchain. Essa atitude aberta lhe rendeu mais reconhecimento na indústria.

Para o futuro da disposição da economia digital dos EUA, o fundador até sugeriu incluir Bitcoin nas reservas estratégicas do país, ampliando ainda mais a posição de liderança dos EUA na economia digital global. Ele não apenas promove o Bitcoin, mas também propôs uma visão da economia global em cadeia, mostrando que a economia global futura pode seguir um padrão financeiro mais descentralizado, podendo até surgir um sistema financeiro cibernético que ultrapasse os estados soberanos.

No entanto, neste futuro, o fluxo de capital e a regulamentação enfrentarão novos desafios. Em particular, a economia em cadeia dominada pelos Estados Unidos fará com que outros países ou organizações globais enfrentem uma maior pressão de fuga de capitais. Mesmo que os reguladores de cada país tentem controlar o fluxo de capital por métodos tradicionais, poderão tornar-se impotentes diante da economia descentralizada em cadeia.

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Quatro, o jogo de ativos dos fundadores

Atualmente, o preço do Bitcoin caiu para cerca de 87.000 dólares, enquanto o custo de aquisição da empresa é de cerca de 66.000 dólares. O que acontecerá no mercado se o preço do Bitcoin cair abaixo do custo de aquisição da empresa?

Na última corrida de ursos, a situação da empresa era pior do que agora. Naquela altura, o ativo líquido era negativo, o que é extremamente raro para qualquer empresa. Embora algumas empresas possam ter um ativo líquido negativo devido a circunstâncias especiais ), como a emissão de grandes quantidades de opções de ações (, geralmente isso pode desencadear um pânico no mercado. No entanto, a empresa não entrou em liquidação nem foi forçada a vender Bitcoin, principalmente porque o prazo de vencimento da dívida ainda estava distante e ninguém poderia forçar uma liquidação imediata.

Curiosamente, o fundador possui quase 48% dos direitos de voto, o que torna muito difícil qualquer tentativa de iniciar uma proposta de liquidação. Mesmo em situações financeiras difíceis, credores e acionistas têm dificuldade em apresentar facilmente um pedido de liquidação.

Se o Bitcoin realmente cair abaixo do custo médio de manutenção, as ações da empresa cairão em uma "espiral da morte"? Esta questão foi levantada durante o último mercado em baixa. Naquela época, o patrimônio líquido era negativo, o pânico no mercado era severo, mas agora o mercado deve ser mais experiente, os investidores já passaram por essas flutuações e não entrarão em pânico como na época.

A equipe fundadora realmente possui meios flexíveis para lidar com a volatilidade do mercado. Pode optar por emitir dívidas, aumentar a emissão de ações, ou até mesmo usar a posse de Bitcoin como colateral para empréstimos. Atualmente, possui cerca de 40 bilhões de dólares em Bitcoin, o que significa que pode usar como colateral para obter fundos; mesmo que o preço caia, pode evitar a venda forçada através da adição de colaterais.

A principal dívida vence em 2028, e antes disso ninguém pode forçar a tomar decisões desfavoráveis. Por enquanto, mesmo com a volatilidade do preço do Bitcoin, a empresa não enfrentará imediatamente uma grande pressão financeira, sendo improvável que seja forçada a vender Bitcoin.

Mais importante ainda, cada vez mais fundos soberanos e instituições em todo o mundo começaram a ver o Bitcoin como um ativo de reserva, o que é uma grande tendência. Nesse contexto, as perspectivas de longo prazo para o Bitcoin continuam a ser promissoras. Diz-se que certos países começaram a comprar grandes quantidades de ETFs de Bitcoin, sinalizando que mais países e instituições entrarão no mercado no futuro. Embora o preço possa flutuar no curto prazo, a estratégia das empresas e a tendência do mercado parecem estar alinhadas a longo prazo. Embora a situação financeira possa enfrentar desafios no futuro.

Observando de forma geral, embora a volatilidade do preço do Bitcoin possa trazer pressão de curto prazo para a empresa, considerando os prazos de dívida e as tendências do mercado, atualmente não há risco de liquidação ou venda forçada. Pelo contrário, pode-se aproveitar o atual ambiente de mercado para continuar a aumentar a quantidade detida, consolidando ainda mais a posição no campo das criptomoedas.

Cinco, motor de riqueza ou geada cripto?

O modelo de operação de capital da empresa é oportuno, mas será que suas ações podem ser participadas? Na minha opinião, para os profissionais do setor de criptomoedas, a probabilidade dessa ação é maior do que a participação direta em Bitcoin, sendo no geral mais parecido com uma versão aceleradora do Bitcoin.

À primeira vista, é uma empresa de software focada na análise de dados comerciais, mas o modelo de operação real virou-se completamente para a acumulação de ativos Bitcoin. As ações têm um efeito de alavancagem, pois detêm uma grande quantidade de Bitcoin, e podem aumentar a participação por meio de empréstimos ou emissão de dívida, amplificando a sensibilidade do preço das ações às variações do preço do Bitcoin. Quando o Bitcoin sobe, o preço das ações pode aumentar ainda mais, e vice-versa.

O preço das ações disparou de 68 dólares no início do ano para cerca de 400 dólares atualmente, com um aumento que supera até mesmo muitas empresas conhecidas. Alguns acreditam que o fundador conseguiu impulsionar o preço das ações através de um modelo de operação de "fundos ilimitados"; outros criticam isso como um esquema semelhante a um esquema Ponzi, temendo que possa desencadear o próximo colapso do mercado de criptomoedas.

Atualmente, o retorno do investimento em Bitcoin supera amplamente a receita dos negócios tradicionais. Embora a receita do negócio de software não tenha crescido nos últimos anos, e até tenha diminuído, a captação de recursos por meio da emissão de dívidas e a diluição de ações para comprar mais Bitcoin resultou em um aumento no lucro geral. A ligação profunda entre as ações e o Bitcoin tem seus prós e contras, uma vez que o núcleo dos negócios não consegue gerar lucros significativos, e o futuro depende da valorização do preço do Bitcoin. O caminho futuro dos preços será alcançado por meio de mais produtos financeiros derivados + ETF + reservas estratégicas para uma valorização estável, ou haverá uma "grande liquidação", atualmente ninguém pode saber.

A empresa melhora ainda mais sua capacidade de financiamento através da emissão de notas conversíveis sem juros. Essas notas permitem que os investidores sejam convertidos em ações da empresa no futuro, mas o preço de conversão é muito superior ao preço atual das ações. À primeira vista, parece desfavorável para os investidores, mas na realidade, os detentores das notas têm direito de prioridade na liquidação, reduzindo o risco. Além disso, a empresa pode continuar acumulando Bitcoin dessa forma, impulsionando o aumento simultâneo dos preços das ações e do Bitcoin.

A astúcia deste método reside no fato de transferir com sucesso o risco da própria empresa para o mercado de ações. Ao emitir títulos conversíveis para financiar, utiliza-se esse dinheiro para comprar Bitcoin; quando a dívida vence, se o preço das ações for suficientemente alto, os credores optarão por converter a dívida em ações em vez de exigir o pagamento, transferindo completamente o problema da dívida para o mercado de ações. Assim, a relação entre alta e baixa no mercado de ações é geralmente maior do que no mercado de criptomoedas.

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