تم تغريم عملاق التداول الكمي الرائد 484 مليار بسبب الخوارزمية، ما هي الدروس المستفادة لصناعة التشفير؟
في يوليو 2025، اهتزت الأسواق المالية العالمية بسبب خبر ضخم. حيث تم تغريم عملاق التداول الكمي الرائد Jane Street، المعروف بالغموض والنخبوية، من قبل هيئة الأوراق المالية والبورصات الهندية (SEBI) بمبلغ قياسي قدره 484.3 مليار روبية (حوالي 5.8 مليون دولار أمريكي) بسبب التلاعب المنهجي في المؤشرات في السوق الهندية، وتم منعه مؤقتًا من دخول السوق. الوثيقة الأساسية لهذا الحدث هي تقرير مؤقت من SEBI يمتد على 105 صفحات، وكأنه نص مفصل يكشف كيف يستخدم "اللاعبون" المتفوقون تقنيًا عدم التماثل في هيكل السوق لجني الأرباح.
هذه ليست مجرد حادثة غرامة باهظة، بل هي تحذير عميق لجميع المؤسسات التجارية التي تعتمد على الخوارزمية المعقدة والميزة التكنولوجية - خاصة تلك الموجودة في "المنطقة الرمادية" التنظيمية للأصول الافتراضية. عندما يحدث تضارب جذري بين استراتيجيات الكمية القصوى وعدالة السوق ونوايا التنظيم، لن تكون الميزة التكنولوجية "تعويذة" بعد الآن، بل قد تصبح "دليل إدانة" يشير إلى نفسها.
قضت هذه المجموعة البحثية أسبوعًا في تحليل تقرير التحقيق الصادر عن SEBI، بدءًا من مراجعة الحالة، ومنطق التنظيم، وتأثير السوق، والتأمل الفني، وصولًا إلى رسم الخرائط للعلاقة مع مجال التشفير وآفاق المستقبل، لتفسير "سيف داموكليس" المتعلق بالامتثال الذي يلوح فوق رأس جميع المشاركين في سوق الأصول الافتراضية، ومناقشة كيفية المضي قدمًا بثبات على حبل مشدود بين الابتكار الفني والعدالة السوقية.
الجزء الأول: "العاصفة الكاملة" إعادة النظر ------ كيف نسجت Jane Street شبكة التلاعب؟
لفهم التأثير العميق لهذه القضية، يجب أولاً إعادة بناء أساليب التلاعب التي تُتهم بها Jane Street بوضوح. هذه ليست مجرد خطأ تقني معزول أو انحراف استراتيجي عرضي، بل هي مجموعة مصممة بعناية، منفذة بشكل منهجي، واسعة النطاق ولها طابع سري عالٍ من "الخطط الماكرة". يكشف تقرير SEBI عن استراتيجيتين رئيسيتين لهما.
تحليل الاستراتيجية الأساسية: آلية تشغيل "المكيدة" الكبرى
وفقًا لتحقيقات SEBI، استخدمت Jane Street بشكل أساسي استراتيجيتين مترابطتين، تتكرر في تواريخ انتهاء خيارات BANKNIFTY وNIFTY المتعددة، حيث يكمن جوهرها في الاستفادة من الفروق في السيولة وآليات نقل الأسعار بين الأسواق المختلفة لتحقيق الأرباح.
استراتيجية 1: "التلاعب في المؤشر خلال اليوم" (Intra-day Index Manipulation)
تنقسم هذه الاستراتيجية إلى مرحلتين واضحتين، مثل مسرحية مُنسقة بعناية، تهدف إلى خلق وهم في السوق وفي النهاية حصاد النتائج.
المرحلة الأولى (صباحًا / Patch I): خلق ازدهار زائف، جذب العدو إلى الداخل.
السلوك: من خلال كيانها المحلي المسجل في الهند (JSI Investments Private Limited)، استثمرت مليارات الروبيات في سوق النقد (Cash) وسوق العقود الآجلة لمكونات مؤشرات الأسهم (Stock Futures) التي تتمتع بسيولة نسبية منخفضة، واشترت بكثافة وبشكل عدواني الأسهم الرئيسية لمؤشر BANKNIFTY، مثل بنك HDFC وبنك ICICI وغيرها.
الأسلوب: تصرفاتها التجارية عدوانية للغاية. تُظهر التقارير أن أوامر الشراء من Jane Street عادة ما تكون أعلى من السعر الأخير للتداول في السوق (LTP)، مما يؤدي إلى "رفع" أو "دعم" قوي لأسعار الأسهم المكونة، وبالتالي ترفع مباشرة من مؤشر BANKNIFTY. في بعض الفترات، كانت أحجام تداولها تمثل حتى 15% إلى 25% من إجمالي حجم التداول في بعض الأسهم، مما يشكل قوة كافية لتوجيه الأسعار.
الهدف: الغرض الوحيد من هذا الإجراء هو خلق انطباع بأن المؤشر يشهد انتعاشًا قويًا أو استقرارًا. سيؤثر ذلك بشكل مباشر على سوق الخيارات الذي يتمتع بسيولة عالية جدًا، مما يؤدي إلى ارتفاع الأسعار بشكل مصطنع لخيارات الشراء (Call Options) بينما يتم ضغط أسعار خيارات البيع (Put Options) بشكل متناسب.
التعاون في العمل: بينما تصنع Jane Street "ضوضاء" في سوق الأسهم، تتحرك الكيانات الأجنبية في سوق الخيارات بهدوء. إنهم يستغلون أسعار الخيارات المشوشة لشراء كميات كبيرة من الخيارات الهبوطية بتكلفة منخفضة للغاية، وبيع الخيارات الصعودية بأسعار مرتفعة، مما أدى إلى بناء مراكز قصيرة ضخمة. يشير تقرير SEBI إلى أن القيمة الاسمية لمراكز الخيارات الخاصة بهم (المكافئة النقدية) هي عدة مرات من الأموال المستثمرة في سوق الأسهم/العقود الآجلة، على سبيل المثال في 17 يناير، كانت نسبة الرفع تصل إلى 7.3 مرات.
المرحلة الثانية (بعد الظهر/Patch II): الحصاد العكسي، تحقيق الربح.
السلوك: في فترة التداول بعد الظهر، وخاصة بالقرب من الإغلاق، تقوم الكيانات المحلية في Jane Street بانعطاف 180 درجة، وتقوم بشكل منهجي وجريء ببيع جميع المراكز التي تم شراؤها في الصباح، وأحيانًا حتى تقوم بزيادة البيع.
الأسلوب: على عكس الصباح، فإن أسعار أوامر البيع عادة ما تكون أقل من سعر السوق LTP، مما يؤدي إلى "ضغط" سريع على أسعار الأسهم المكونة، مما يتسبب في انخفاض سريع لمؤشر BANKNIFTY.
حلقة الربح المغلقة: الانخفاض الحاد في المؤشر أدى إلى ارتفاع قيمة خيارات البيع (Put) الضخمة التي تم إنشاؤها في الصباح، بينما انخفضت قيمة خيارات الشراء (Call) إلى الصفر. في النهاية، الأرباح الضخمة التي حققها في سوق الخيارات تغطي بشكل كبير الخسائر المؤكدة التي تكبدها في سوق السلع/العقود بسبب "الشراء المرتفع والبيع المنخفض". هذه النموذج يشكل حلقة ربح مثالية.
استراتيجية 2: "تلاعب سعر الإغلاق" (توسيع علامة الإغلاق)
هذه طريقة أخرى أكثر مباشرة للتلاعب، تركز بشكل أساسي على المرحلة الأخيرة من يوم التداول، خاصة خلال فترة تسوية عقود الخيارات.
'Extended marking the close' تشير إلى سلوك تداولي تلاعب، حيث يقوم الكيان في اللحظات الأخيرة من فترة التداول، من خلال أوامر شراء أو بيع كبيرة، بهدف التأثير على سعر الإغلاق للأوراق المالية أو المؤشر، مما يتيح له تحقيق الربح من المراكز المشتقة التي يمتلكها.
في بعض أيام التداول، لم تعتمد Jane Street نمط "الشراء-البيع" على مدار الساعة، بل قامت فجأة بعد الساعة 14:30 بإجراء تداولات أحادية كبيرة (شراء أو بيع) في سوق الأسهم والعقود الآجلة عندما كانت تمتلك عددًا كبيرًا من مراكز الخيارات التي ستنتهي قريبًا، وذلك لدفع سعر التسوية النهائي للمؤشر نحو الاتجاه الذي يناسبها.
الأدلة الرئيسية والدعم البيانات
اتهامات SEBI ليست بلا أساس، بل هي مبنية على كمية هائلة من بيانات التداول وتحليل كمي صارم.
الحجم والتركيز
قدمت التقارير جداول تفصيلية تُظهر النسبة المذهلة لحجم التداول في Jane Street خلال نافذة زمنية معينة. على سبيل المثال، في 17 يناير 2024 في الساعة 10:00 صباحًا، بلغت قيمة عمليات الشراء في سوق ICICIBANK الفوري 23.33% من إجمالي قيمة عمليات الشراء في السوق. هذه القوة السوقية هي الشرط الذي يمكنها من التأثير على الأسعار.
تحليل تأثير السعر (تحليل تأثير LTP)
هذا هو أحد أبرز النقاط في تقرير SEBI. لم تقم الهيئة التنظيمية بتحليل حجم التداول فحسب، بل قامت أيضًا بتحليل تأثير LTP لتحديد "نية" التداول الخاصة بها. أظهرت التحليلات أنه في مرحلة الارتفاع، كان لتداول Jane Street تأثير إيجابي قوي على المؤشر؛ بينما في مرحلة الضغط، كان له تأثير سلبي كبير. هذا يتعارض بقوة مع أي دفاع محتمل قد يتم طرحه عن "التداول الطبيعي" أو "توفير السيولة"، ويثبت أن سلوكها له هدف واضح يتمثل في "رفع" أو "ضغط" السوق.
التعاون بين الكيانات وتجنب التنظيم
أشارت SEBI بوضوح إلى أن Jane Street قد تمكنت من التلاعب بذكاء من خلال مزيج من كيانها المحلي في الهند والكيانات الخارجية، متجنبةً القيود المفروضة على المؤسسات الأجنبية الفردية التي تمنعها من القيام بالتداول اليومي. الكيان المحلي مسؤول عن إجراء تداولات عكسية عالية التردد في السوق الفورية (شراء ثم بيع)، بينما الكيانات الخارجية تحتفظ وتستفيد من مراكز الخيارات الضخمة. تظهر هذه الطريقة "اليد اليسرى تضرب اليد اليمنى" نمط التلاعب المتعاون، مما يدل على مسبقية وسير النظام في سلوكها.
الجزء الثاني: "شبكة السماء" التنظيمية ------ منطق العقوبات في SEBI والتحذيرات الأساسية
في مواجهة استراتيجيات التداول المعقدة للغاية والتي تتسم بتقنية عالية مثل Jane Street، لم يقع قرار العقوبة من SEBI في فخ البحث اللانهائي عن "الصندوق الأسود" الخاص بخوارزميته، بل استهدف جوهر المسألة، من خلال التركيز على طبيعة سلوكها وتدميرها للعدالة في السوق. إن المنطق التنظيمي الذي يكمن وراء ذلك يشكل تحذيرًا قويًا لجميع المؤسسات التجارية المدفوعة بالتكنولوجيا، وخاصةً المشاركين في مجال الأصول الافتراضية.
منطق عقوبات SEBI: من "السلوك" وليس "النتيجة"
السلاح القانوني الرئيسي لـ SEBI هو لائحته "لمنع الاحتيال والمعاملات غير العادلة" (PFUTP Regulations). منطق العقوبة الخاص بهم لا يعتمد على "لقد ربحت Jane Street"، بل يعتمد على "الطريقة التي ربحت بها Jane Street كانت خاطئة".
المعايير النوعية الأساسية هي كما يلي:
صنع مظاهر سوق مزيفة أو مضللة (Regulation 4(2)(a)): ترى SEBI أن Jane Street من خلال أنشطتها التجارية الكبيرة والعالية الكثافة، قد خلقت بشكل مصطنع تقلبات في المؤشر، مما نقل إشارات أسعار زائفة إلى السوق، مما أدى إلى تضليل حكم المشاركين الآخرين (وخاصة المستثمرين الأفراد الذين يعتمدون على إشارات الأسعار في اتخاذ القرارات). إن هذا السلوك بحد ذاته يشكل تشويهاً للعلاقة الحقيقية بين العرض والطلب في السوق.
التلاعب بأسعار الأوراق المالية والأسعار المرجعية (Regulation 4(2)(e)): يشير التقرير بوضوح إلى أن سلوك Jane Street هو في الأساس التأثير على مؤشر BANKNIFTY------وهو سعر مرجعي سوقي مهم. جميع عملياتها في السوق الفورية والعقود الآجلة تهدف إلى تحريك هذا السعر المرجعي نحو الاتجاه الذي يناسب مراكزها في المشتقات. يعتبر هذا نوعاً نموذجياً من التلاعب بالأسعار.
نقص الاستقلالية الاقتصادية المعقولة: هذه هي "الورقة الرابحة" في حجة SEBI. أشار المنظمون إلى أن التداول العكسي لشراء الأسعار المرتفعة وبيع الأسعار المنخفضة في السوق الفوري/العقود الآجلة لشركة Jane Street، من منظور أعمال محددة، سيؤدي حتماً إلى خسائر. تظهر بيانات التقرير أنه في 15 يوماً من "تلاعب المؤشر اليومي"، تكبدت الشركة في السوق الفوري/العقود الآجلة خسائر إجمالية بلغت 19.97 مليار روبية. هذا السلوك "المتعمد للخسارة" يثبت بالضبط أن هذه المعاملات لم تكن لأغراض الاستثمار أو التحكيم العادي، بل كانت كنوع من "التكلفة" أو "الأداة"، تخدم غرض التلاعب لتحقيق أرباح أكبر في سوق الخيارات.
التحذير الأساسي: الحياد التكنولوجي، لكن الأشخاص الذين يستخدمون التكنولوجيا لديهم مواقف
إن التحذير الأعمق في هذه القضية هو أنه يحدد بوضوح خطًا أحمر:
في ظل تزايد دقة التنظيم والمبادئ اليوم، إذا كانت المزايا التقنية والرياضية النقية تفتقر إلى احترام عدالة السوق ونوايا التنظيم، فقد تلامس الخط الأحمر القانوني في أي لحظة.
حدود المزايا التقنية: بلا شك تمتلك Jane Street خوارزميات عالمية المستوى، وأنظمة تنفيذ منخفضة التأخير، وقدرات رائعة في إدارة المخاطر. ومع ذلك، عندما يتم استخدام هذه القدرات بشكل منهجي لإنشاء عدم التماثل في المعلومات، وتدمير وظيفة اكتشاف الأسعار في السوق، فإنها تتحول من "أداة لتعزيز الكفاءة" إلى "سلاح لتنفيذ التلاعب". التكنولوجيا نفسها محايدة، ولكن طريقة استخدامها ونواياها تحدد شرعية سلوكها.
النموذج الجديد للرقابة القائم على "المبادئ": تتجه الهيئات التنظيمية العالمية، بما في ذلك SEBI و SEC، بشكل متزايد من مفهوم "القواعد" (rule-based) إلى مفهوم "المبادئ" (principle-based) في الرقابة. وهذا يعني أنه حتى لو لم تنتهك استراتيجية تداول معقدة قاعدة محددة بشكل واضح، طالما أن تصميمها العام وتأثيرها النهائي يتعارضان مع المبادئ الأساسية للسوق مثل "العدالة، والإنصاف، والشفافية"، فقد يُعتبر ذلك تلاعبًا. سيسأل المنظمون سؤالاً أساسياً: "ما الفائدة التي يجلبها سلوكك للسوق، بخلاف الإضرار بمصالح الآخرين لتحقيق ربح لنفسك؟" إذا كانت الإجابة سلبية، فإن المخاطر ستكون عالية جدًا.
تجاهل تحذيرات "الغرور": من محفز العقوبات المشددة
سلطت SEBI في تقريرها الضوء على ظرف مشدد: في فبراير 2025، أصدرت بورصة الأوراق المالية الوطنية الهندية (NSE) تحذيرًا واضحًا إلى Jane Street بناءً على تعليمات SEBI، وطُلب منها التوقف عن أنماط التداول المشبوهة. ومع ذلك، كشفت التحقيقات أن Jane Street استمرت في استخدام أسلوب "تلاعب سعر الإغلاق" في مايو التالي للتلاعب بمؤشر NIFTY.
تعتبر هيئة SEBI هذا السلوك تحديًا صارخًا للسلطة التنظيمية و"غير نزيه" (not a good faith actor). هذه ليست فقط واحدة من الأسباب التي دفعتها لفرض غرامات باهظة، بل أيضًا عامل مهم في اتخاذ SEBI ل"حظر دخول السوق" كإجراء مؤقت صارم. لقد كانت هذه درسًا لجميع المشاركين في السوق: يجب أن تؤخذ الاتصالات والالتزامات مع الجهات التنظيمية على محمل الجد، وأي شكل من أشكال التهاون والتعالي قد يؤدي إلى عواقب أكثر قسوة.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
تسجيلات الإعجاب 8
أعجبني
8
4
مشاركة
تعليق
0/400
DecentralizeMe
· 07-21 09:25
سوق رأس المال كلها تلعب ورقة واضحة، تتلاعب قليلاً ثم تذهب.
شاهد النسخة الأصليةرد0
ForkItAll
· 07-21 09:23
المنظمات الكمية؟ أضحكني، فخًا فقط ليظنوا أنهم يمكنهم فعل ما يريدون.
شاهد النسخة الأصليةرد0
NFTRegretful
· 07-21 09:10
يقول الجميع إن الحمقى هم المستثمرون الصغار، لكن المستثمرين الكبار هم الأكثر بؤساً.
تعرضت الشركات الكبرى في مجال الكوانتي لعقوبة كبيرة بلغت 484 مليار، كيف يمكن لمشاركي سوق العملات الرقمية تجنب مخاطر الامتثال؟
تم تغريم عملاق التداول الكمي الرائد 484 مليار بسبب الخوارزمية، ما هي الدروس المستفادة لصناعة التشفير؟
في يوليو 2025، اهتزت الأسواق المالية العالمية بسبب خبر ضخم. حيث تم تغريم عملاق التداول الكمي الرائد Jane Street، المعروف بالغموض والنخبوية، من قبل هيئة الأوراق المالية والبورصات الهندية (SEBI) بمبلغ قياسي قدره 484.3 مليار روبية (حوالي 5.8 مليون دولار أمريكي) بسبب التلاعب المنهجي في المؤشرات في السوق الهندية، وتم منعه مؤقتًا من دخول السوق. الوثيقة الأساسية لهذا الحدث هي تقرير مؤقت من SEBI يمتد على 105 صفحات، وكأنه نص مفصل يكشف كيف يستخدم "اللاعبون" المتفوقون تقنيًا عدم التماثل في هيكل السوق لجني الأرباح.
هذه ليست مجرد حادثة غرامة باهظة، بل هي تحذير عميق لجميع المؤسسات التجارية التي تعتمد على الخوارزمية المعقدة والميزة التكنولوجية - خاصة تلك الموجودة في "المنطقة الرمادية" التنظيمية للأصول الافتراضية. عندما يحدث تضارب جذري بين استراتيجيات الكمية القصوى وعدالة السوق ونوايا التنظيم، لن تكون الميزة التكنولوجية "تعويذة" بعد الآن، بل قد تصبح "دليل إدانة" يشير إلى نفسها.
قضت هذه المجموعة البحثية أسبوعًا في تحليل تقرير التحقيق الصادر عن SEBI، بدءًا من مراجعة الحالة، ومنطق التنظيم، وتأثير السوق، والتأمل الفني، وصولًا إلى رسم الخرائط للعلاقة مع مجال التشفير وآفاق المستقبل، لتفسير "سيف داموكليس" المتعلق بالامتثال الذي يلوح فوق رأس جميع المشاركين في سوق الأصول الافتراضية، ومناقشة كيفية المضي قدمًا بثبات على حبل مشدود بين الابتكار الفني والعدالة السوقية.
الجزء الأول: "العاصفة الكاملة" إعادة النظر ------ كيف نسجت Jane Street شبكة التلاعب؟
لفهم التأثير العميق لهذه القضية، يجب أولاً إعادة بناء أساليب التلاعب التي تُتهم بها Jane Street بوضوح. هذه ليست مجرد خطأ تقني معزول أو انحراف استراتيجي عرضي، بل هي مجموعة مصممة بعناية، منفذة بشكل منهجي، واسعة النطاق ولها طابع سري عالٍ من "الخطط الماكرة". يكشف تقرير SEBI عن استراتيجيتين رئيسيتين لهما.
تحليل الاستراتيجية الأساسية: آلية تشغيل "المكيدة" الكبرى
وفقًا لتحقيقات SEBI، استخدمت Jane Street بشكل أساسي استراتيجيتين مترابطتين، تتكرر في تواريخ انتهاء خيارات BANKNIFTY وNIFTY المتعددة، حيث يكمن جوهرها في الاستفادة من الفروق في السيولة وآليات نقل الأسعار بين الأسواق المختلفة لتحقيق الأرباح.
استراتيجية 1: "التلاعب في المؤشر خلال اليوم" (Intra-day Index Manipulation)
تنقسم هذه الاستراتيجية إلى مرحلتين واضحتين، مثل مسرحية مُنسقة بعناية، تهدف إلى خلق وهم في السوق وفي النهاية حصاد النتائج.
المرحلة الأولى (صباحًا / Patch I): خلق ازدهار زائف، جذب العدو إلى الداخل.
السلوك: من خلال كيانها المحلي المسجل في الهند (JSI Investments Private Limited)، استثمرت مليارات الروبيات في سوق النقد (Cash) وسوق العقود الآجلة لمكونات مؤشرات الأسهم (Stock Futures) التي تتمتع بسيولة نسبية منخفضة، واشترت بكثافة وبشكل عدواني الأسهم الرئيسية لمؤشر BANKNIFTY، مثل بنك HDFC وبنك ICICI وغيرها.
الأسلوب: تصرفاتها التجارية عدوانية للغاية. تُظهر التقارير أن أوامر الشراء من Jane Street عادة ما تكون أعلى من السعر الأخير للتداول في السوق (LTP)، مما يؤدي إلى "رفع" أو "دعم" قوي لأسعار الأسهم المكونة، وبالتالي ترفع مباشرة من مؤشر BANKNIFTY. في بعض الفترات، كانت أحجام تداولها تمثل حتى 15% إلى 25% من إجمالي حجم التداول في بعض الأسهم، مما يشكل قوة كافية لتوجيه الأسعار.
الهدف: الغرض الوحيد من هذا الإجراء هو خلق انطباع بأن المؤشر يشهد انتعاشًا قويًا أو استقرارًا. سيؤثر ذلك بشكل مباشر على سوق الخيارات الذي يتمتع بسيولة عالية جدًا، مما يؤدي إلى ارتفاع الأسعار بشكل مصطنع لخيارات الشراء (Call Options) بينما يتم ضغط أسعار خيارات البيع (Put Options) بشكل متناسب.
التعاون في العمل: بينما تصنع Jane Street "ضوضاء" في سوق الأسهم، تتحرك الكيانات الأجنبية في سوق الخيارات بهدوء. إنهم يستغلون أسعار الخيارات المشوشة لشراء كميات كبيرة من الخيارات الهبوطية بتكلفة منخفضة للغاية، وبيع الخيارات الصعودية بأسعار مرتفعة، مما أدى إلى بناء مراكز قصيرة ضخمة. يشير تقرير SEBI إلى أن القيمة الاسمية لمراكز الخيارات الخاصة بهم (المكافئة النقدية) هي عدة مرات من الأموال المستثمرة في سوق الأسهم/العقود الآجلة، على سبيل المثال في 17 يناير، كانت نسبة الرفع تصل إلى 7.3 مرات.
المرحلة الثانية (بعد الظهر/Patch II): الحصاد العكسي، تحقيق الربح.
السلوك: في فترة التداول بعد الظهر، وخاصة بالقرب من الإغلاق، تقوم الكيانات المحلية في Jane Street بانعطاف 180 درجة، وتقوم بشكل منهجي وجريء ببيع جميع المراكز التي تم شراؤها في الصباح، وأحيانًا حتى تقوم بزيادة البيع.
الأسلوب: على عكس الصباح، فإن أسعار أوامر البيع عادة ما تكون أقل من سعر السوق LTP، مما يؤدي إلى "ضغط" سريع على أسعار الأسهم المكونة، مما يتسبب في انخفاض سريع لمؤشر BANKNIFTY.
حلقة الربح المغلقة: الانخفاض الحاد في المؤشر أدى إلى ارتفاع قيمة خيارات البيع (Put) الضخمة التي تم إنشاؤها في الصباح، بينما انخفضت قيمة خيارات الشراء (Call) إلى الصفر. في النهاية، الأرباح الضخمة التي حققها في سوق الخيارات تغطي بشكل كبير الخسائر المؤكدة التي تكبدها في سوق السلع/العقود بسبب "الشراء المرتفع والبيع المنخفض". هذه النموذج يشكل حلقة ربح مثالية.
استراتيجية 2: "تلاعب سعر الإغلاق" (توسيع علامة الإغلاق)
هذه طريقة أخرى أكثر مباشرة للتلاعب، تركز بشكل أساسي على المرحلة الأخيرة من يوم التداول، خاصة خلال فترة تسوية عقود الخيارات.
'Extended marking the close' تشير إلى سلوك تداولي تلاعب، حيث يقوم الكيان في اللحظات الأخيرة من فترة التداول، من خلال أوامر شراء أو بيع كبيرة، بهدف التأثير على سعر الإغلاق للأوراق المالية أو المؤشر، مما يتيح له تحقيق الربح من المراكز المشتقة التي يمتلكها.
في بعض أيام التداول، لم تعتمد Jane Street نمط "الشراء-البيع" على مدار الساعة، بل قامت فجأة بعد الساعة 14:30 بإجراء تداولات أحادية كبيرة (شراء أو بيع) في سوق الأسهم والعقود الآجلة عندما كانت تمتلك عددًا كبيرًا من مراكز الخيارات التي ستنتهي قريبًا، وذلك لدفع سعر التسوية النهائي للمؤشر نحو الاتجاه الذي يناسبها.
الأدلة الرئيسية والدعم البيانات
اتهامات SEBI ليست بلا أساس، بل هي مبنية على كمية هائلة من بيانات التداول وتحليل كمي صارم.
قدمت التقارير جداول تفصيلية تُظهر النسبة المذهلة لحجم التداول في Jane Street خلال نافذة زمنية معينة. على سبيل المثال، في 17 يناير 2024 في الساعة 10:00 صباحًا، بلغت قيمة عمليات الشراء في سوق ICICIBANK الفوري 23.33% من إجمالي قيمة عمليات الشراء في السوق. هذه القوة السوقية هي الشرط الذي يمكنها من التأثير على الأسعار.
هذا هو أحد أبرز النقاط في تقرير SEBI. لم تقم الهيئة التنظيمية بتحليل حجم التداول فحسب، بل قامت أيضًا بتحليل تأثير LTP لتحديد "نية" التداول الخاصة بها. أظهرت التحليلات أنه في مرحلة الارتفاع، كان لتداول Jane Street تأثير إيجابي قوي على المؤشر؛ بينما في مرحلة الضغط، كان له تأثير سلبي كبير. هذا يتعارض بقوة مع أي دفاع محتمل قد يتم طرحه عن "التداول الطبيعي" أو "توفير السيولة"، ويثبت أن سلوكها له هدف واضح يتمثل في "رفع" أو "ضغط" السوق.
أشارت SEBI بوضوح إلى أن Jane Street قد تمكنت من التلاعب بذكاء من خلال مزيج من كيانها المحلي في الهند والكيانات الخارجية، متجنبةً القيود المفروضة على المؤسسات الأجنبية الفردية التي تمنعها من القيام بالتداول اليومي. الكيان المحلي مسؤول عن إجراء تداولات عكسية عالية التردد في السوق الفورية (شراء ثم بيع)، بينما الكيانات الخارجية تحتفظ وتستفيد من مراكز الخيارات الضخمة. تظهر هذه الطريقة "اليد اليسرى تضرب اليد اليمنى" نمط التلاعب المتعاون، مما يدل على مسبقية وسير النظام في سلوكها.
الجزء الثاني: "شبكة السماء" التنظيمية ------ منطق العقوبات في SEBI والتحذيرات الأساسية
في مواجهة استراتيجيات التداول المعقدة للغاية والتي تتسم بتقنية عالية مثل Jane Street، لم يقع قرار العقوبة من SEBI في فخ البحث اللانهائي عن "الصندوق الأسود" الخاص بخوارزميته، بل استهدف جوهر المسألة، من خلال التركيز على طبيعة سلوكها وتدميرها للعدالة في السوق. إن المنطق التنظيمي الذي يكمن وراء ذلك يشكل تحذيرًا قويًا لجميع المؤسسات التجارية المدفوعة بالتكنولوجيا، وخاصةً المشاركين في مجال الأصول الافتراضية.
منطق عقوبات SEBI: من "السلوك" وليس "النتيجة"
السلاح القانوني الرئيسي لـ SEBI هو لائحته "لمنع الاحتيال والمعاملات غير العادلة" (PFUTP Regulations). منطق العقوبة الخاص بهم لا يعتمد على "لقد ربحت Jane Street"، بل يعتمد على "الطريقة التي ربحت بها Jane Street كانت خاطئة".
المعايير النوعية الأساسية هي كما يلي:
صنع مظاهر سوق مزيفة أو مضللة (Regulation 4(2)(a)): ترى SEBI أن Jane Street من خلال أنشطتها التجارية الكبيرة والعالية الكثافة، قد خلقت بشكل مصطنع تقلبات في المؤشر، مما نقل إشارات أسعار زائفة إلى السوق، مما أدى إلى تضليل حكم المشاركين الآخرين (وخاصة المستثمرين الأفراد الذين يعتمدون على إشارات الأسعار في اتخاذ القرارات). إن هذا السلوك بحد ذاته يشكل تشويهاً للعلاقة الحقيقية بين العرض والطلب في السوق.
التلاعب بأسعار الأوراق المالية والأسعار المرجعية (Regulation 4(2)(e)): يشير التقرير بوضوح إلى أن سلوك Jane Street هو في الأساس التأثير على مؤشر BANKNIFTY------وهو سعر مرجعي سوقي مهم. جميع عملياتها في السوق الفورية والعقود الآجلة تهدف إلى تحريك هذا السعر المرجعي نحو الاتجاه الذي يناسب مراكزها في المشتقات. يعتبر هذا نوعاً نموذجياً من التلاعب بالأسعار.
نقص الاستقلالية الاقتصادية المعقولة: هذه هي "الورقة الرابحة" في حجة SEBI. أشار المنظمون إلى أن التداول العكسي لشراء الأسعار المرتفعة وبيع الأسعار المنخفضة في السوق الفوري/العقود الآجلة لشركة Jane Street، من منظور أعمال محددة، سيؤدي حتماً إلى خسائر. تظهر بيانات التقرير أنه في 15 يوماً من "تلاعب المؤشر اليومي"، تكبدت الشركة في السوق الفوري/العقود الآجلة خسائر إجمالية بلغت 19.97 مليار روبية. هذا السلوك "المتعمد للخسارة" يثبت بالضبط أن هذه المعاملات لم تكن لأغراض الاستثمار أو التحكيم العادي، بل كانت كنوع من "التكلفة" أو "الأداة"، تخدم غرض التلاعب لتحقيق أرباح أكبر في سوق الخيارات.
التحذير الأساسي: الحياد التكنولوجي، لكن الأشخاص الذين يستخدمون التكنولوجيا لديهم مواقف
إن التحذير الأعمق في هذه القضية هو أنه يحدد بوضوح خطًا أحمر:
في ظل تزايد دقة التنظيم والمبادئ اليوم، إذا كانت المزايا التقنية والرياضية النقية تفتقر إلى احترام عدالة السوق ونوايا التنظيم، فقد تلامس الخط الأحمر القانوني في أي لحظة.
حدود المزايا التقنية: بلا شك تمتلك Jane Street خوارزميات عالمية المستوى، وأنظمة تنفيذ منخفضة التأخير، وقدرات رائعة في إدارة المخاطر. ومع ذلك، عندما يتم استخدام هذه القدرات بشكل منهجي لإنشاء عدم التماثل في المعلومات، وتدمير وظيفة اكتشاف الأسعار في السوق، فإنها تتحول من "أداة لتعزيز الكفاءة" إلى "سلاح لتنفيذ التلاعب". التكنولوجيا نفسها محايدة، ولكن طريقة استخدامها ونواياها تحدد شرعية سلوكها.
النموذج الجديد للرقابة القائم على "المبادئ": تتجه الهيئات التنظيمية العالمية، بما في ذلك SEBI و SEC، بشكل متزايد من مفهوم "القواعد" (rule-based) إلى مفهوم "المبادئ" (principle-based) في الرقابة. وهذا يعني أنه حتى لو لم تنتهك استراتيجية تداول معقدة قاعدة محددة بشكل واضح، طالما أن تصميمها العام وتأثيرها النهائي يتعارضان مع المبادئ الأساسية للسوق مثل "العدالة، والإنصاف، والشفافية"، فقد يُعتبر ذلك تلاعبًا. سيسأل المنظمون سؤالاً أساسياً: "ما الفائدة التي يجلبها سلوكك للسوق، بخلاف الإضرار بمصالح الآخرين لتحقيق ربح لنفسك؟" إذا كانت الإجابة سلبية، فإن المخاطر ستكون عالية جدًا.
تجاهل تحذيرات "الغرور": من محفز العقوبات المشددة
سلطت SEBI في تقريرها الضوء على ظرف مشدد: في فبراير 2025، أصدرت بورصة الأوراق المالية الوطنية الهندية (NSE) تحذيرًا واضحًا إلى Jane Street بناءً على تعليمات SEBI، وطُلب منها التوقف عن أنماط التداول المشبوهة. ومع ذلك، كشفت التحقيقات أن Jane Street استمرت في استخدام أسلوب "تلاعب سعر الإغلاق" في مايو التالي للتلاعب بمؤشر NIFTY.
تعتبر هيئة SEBI هذا السلوك تحديًا صارخًا للسلطة التنظيمية و"غير نزيه" (not a good faith actor). هذه ليست فقط واحدة من الأسباب التي دفعتها لفرض غرامات باهظة، بل أيضًا عامل مهم في اتخاذ SEBI ل"حظر دخول السوق" كإجراء مؤقت صارم. لقد كانت هذه درسًا لجميع المشاركين في السوق: يجب أن تؤخذ الاتصالات والالتزامات مع الجهات التنظيمية على محمل الجد، وأي شكل من أشكال التهاون والتعالي قد يؤدي إلى عواقب أكثر قسوة.
الثالث